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       ——2014年投資報告

       有人以為我是一個職業投資者,而其實我只是一個業余投資者。因為沒有為他人理財,所以並不存在投資業績之壓力。但是,由於我的許多資金來源於我的家庭,我必然對他們有所交代。我一直認為,投資能夠獲得家庭的有力支持,絕對是一種優勢。如果連家庭也反對你的投資,說明你的投資一定是那兒出了問題。當我視我的投資組合為一個“家庭投資基金”時,這份“年度報告”就被賦予另一種含義了。所以,它的第一讀者理應是我的家人。
       截止2014年12月31日,我的投資浮盈為39.23%,這是在沒有使用財務杠桿的情況下取得的。目前持有八個股票,這些股票持有的時間或長達六年或短至半年,基本上是一個低估值低風險的投資組合,平均市盈率在21倍左右,如果扣除了通策醫療,則下降為15倍左右。這個組合變化很小,分布於銀行、管道、叉車、醫院、中藥、紐扣以及汽車內飾等子行業。全年只賣出一個,只買進一個,因此保持著很低的換手率。囿於文章之篇幅,我只能概述其中的幾家公司。
       1、偉星新材。我並不喜歡買進同一集團旗下的公司,但偉星新材卻是一個例外。偉星新材與偉星股份同屬偉星集團。這個集團有四個公司,其中偉星新材和偉星股份已上市,形成了“偉星系”。偉星新材是國內最早、規模最大的塑料管道生產商之一,是國內PPR管道行業的技術先驅與領軍企業,壟斷了華東市場。公司的給水管道系統、地暖系統、同層排水系統、城市排汙排水系統、地源熱泵系統被廣泛應用於居民住宅、商業建築、市政工程、工礦企業,是鳥巢、水立方、世博會等國家重點項目的供應商。偉星新材不是單純的制造商,同時還是零售商和服務商。目前偉星新材擁有30多家銷售公司和辦事處,1000多家一級經銷商,20000家營銷網點遍布全國各地。偉星新材的“星管家”是為消費者提供一個安全的用水環境,通過推廣,爭取提升整個行業的服務水平,除提供免費試壓服務外,還免費上門為客戶鑒別產品真偽、施工完畢後提供完整的管路排布圖,為日後檢修提供保障等服務。市場總是認為,偉星新材的產品是建材,因此其增長性需要依靠房地產的繁榮才有可能得以持續,這完全是線性思維。他們大概忽略了,僅城市內澇,未來城鄉地下水網大規模的建設,就可以使得偉星新材的前景有無限之廣闊。自偉星新材2010年3月上市以來,截止2013年,其營業收入複合增長14.65%,凈利潤複合增長16.76%,完全超出市場之預期。偉星新材的毛利率一直維持在37%左右,2010~2012年凈資產收益率徘徊在13%,2013年提升到17%,而其負債率僅15%左右。經營十分穩健。我在2013年11月買進時,出價相當於其市值的43億元,而今已超過60億元。
       2、招商銀行。我一直堅持把金融股納入我的股票組合。銀行是萬業之母,並不像保險、證券等那樣靠天吃飯。銀行的產品是金錢,很難想象那個人不需要金錢。我一直以為,一個長期投資組合若缺少銀行股,可能就不是完整的組合。招商銀行排行中國第六大銀行,是中國最早的零售銀行,有低資金成本之優勢,經營相當穩健。不過,銀行股最讓人厭煩的地方是,每當金融危機時,它總是首當其沖。銀行股一般以市凈率估價。2007年,招商銀行最高每股46.33元,相當於市凈率的8.56倍,而八月份時僅0.96倍。這是什麽概念呢?2005年,中國建設銀行引入美國銀行作為戰略投資者,出價是1.15倍市凈率。當時有些人斥建設銀行為“賣國賊”,幾年過去了,只是不知道那些“愛國者”做何義舉?最近幾年,銀行股包括招商銀行真正成為市場的“棄兒”,因為投資者恐懼不良信貸和地方債務,恐懼金融海嘯。招商銀行的經營發生了很壞的變化?沒有。唯一變化的只是投資者的情緒。實際上,自2008年以來,截止2013年,招商銀行的凈利潤從211億元上升到517億元,六年翻了145%,複合增長16.1%。招商銀行一直保持充分的預期損失抵補能力,2013年不良貸款率為0.83%,不良貸款余額183.32億元,不良貸款覆蓋率266%,資本充足率11.14%,並且,總資產首次站上4萬億元的級別。重要指標良好,整體風險可控,並未如許多人想象中的那麽岌岌可危。我在2008年底買進招商銀行時,其市值為1600億元,雖然而今已超過3500億元,但是覺得仍然沒有反映出其內在價值。近年來,招商銀行每年分紅都在每股0.60元以上,就讓它都不要上漲吧,每年獲得9%以上的收益率不是問題,比存銀行要合算得多。
       3、安徽合力。我很少買國企股,但是安徽合力可能是個例外。安徽合力是叉車等產品的領先生產商,處於國內第一、全球第八的行業位置,市場占有率24%。不過,與國際巨頭相比,經營規模仍有一定差距。叉車屬工程機械行業,但近年來由於倉儲物流業的快速增長,驅動叉車的強勁需求,合力產品的認同度又高,因此合力能夠快速增長。為此,我不會把叉車簡單地視為叉車,而是視為物流裝備。2013年國內叉車銷量32.86萬臺,增長13.8%;合力叉車銷量7.35萬臺,增長16%。增速高於行業水平。合力管理層不趕時髦不追風,以產品、質量和效益說話,形成了穩健的經營風格,值得信賴。在過去10年中,截止2013年,合力創造了營業收入複合增長17%,凈利潤複合增長15%優秀業績。2013年,合力的經營性現金流量余額高達6.63億元,在主營增加5.66億元的情況下,存貨僅增加4030萬元,應收賬款僅增加6194萬元。2011年7月,巨星科技收購與合力共占半壁江山的杭州叉車。當時預測杭叉2011年每股收益1.095元,巨星科技出資2.49億元,以每股13.98元的價格控股20%。這意味著巨星科技以杭叉每股收益的12.76倍買進。合力2013年的每股收益0.98元,當年合力股價一直處於10元以下,6~8月的時候甚至處於七八元之間,當時如果以每股8元的價格買進,則意味著只有每股收益的8.16倍;就算以每股9元的價格買進,也只有9.18倍,比巨星科技的出價不知道要合算多少。不久前,安徽省已明確提出引入戰略投資者參與國企改革,提升公司經營效率,因此合力又具有國企改革之預期。
       4、桂林三金。醫藥股在一個股票組合中不可或缺,我一直認為,中藥最具民族性;中藥品牌最具獨特性;中藥市場前景廣闊,又具可持續性;同時又最能體現行業細分的專註性。藥品成千上萬,而中藥制藥通常只在某一領域內深耕細作。像桂林三金,在咽喉口腔用藥和泌尿系統用藥方面就形成了很強的競爭優勢,其核心產品西瓜霜系列、三金片已成為全國同類中藥的第一品牌。西瓜霜系列以OTC為主,可以直接在超市貨架上購買,類似消費品。慢性咽炎通常很難根治,只能靠藥物緩解癥狀,因此需要不斷用藥,而西瓜霜就是一個選擇。三金片則以處方藥市場為主,在臨床泌尿系統感染中成藥領域極具領先優勢,目前已入選國家基藥目錄。在臨床治療嚴禁濫用抗生素類藥物後,三金片可大顯身手。其他的如眩暈寧、腦脈泰等品種正在培育之中。過去8年,截止2013年,桂林三金營業收入複合增長7.75%,凈利潤複合增長10.06%。屬於適度增長的那種,不過許多人不感興趣,他們只青睞所謂的高增長,因此桂林三金的市場表現平淡。2013年顯然是個轉折點。這一年,桂林三金實現了上市後最好的增速水平:營業收入14.5億元,增長11%,其中三金片貢獻約6億元,西瓜霜貢獻約5億元;凈利潤4.2億元,增長率卻高達27%。桂林三金一向穩健,低負債,現金流充沛,主業鮮明。2012年底我剛買進時,市值為70億元,而今已超過百億元了。
       結束語
       金融市場具有驚人的均值回歸的力量。幾年前,我曾經寫過一篇《再過一千年也不會改變的話》的文章。在那篇文章里,我以塞思·卡拉曼的一節旁聽課為例,影射有人堅決不買銀行股。其實根本不是我有多高明,而是像塞思·卡拉曼那樣的大師級投資者早已洞見了其中真諦:投資者一般都趨向於跟隨市場趨勢走,喜歡對最近表現出眾的證券下註。他們通常憎惡最近表現不佳的證券。那些表現不佳的市場板塊和資產類別通常都會遭遇資金流出,而資金流出則進一步惡化下跌的趨勢。但是從歷史的經驗來看,不受市場追捧的證券在一段時間的表現不佳之後,通常會立即成為業績冠軍;而那些表現很好的證券在一段時間的出色表現之後則幾乎總會墮入深淵。這些本來都是很容易預見的因素,但是人類的天性使得大部分投資者難以從中獲益,因為大部分投資者只記得最近表現良好的證券。這就是本傑明·格雷厄姆引用賀拉斯詩句“現在已然衰朽者,將來可能重放異彩。現在備受青睞者,將來卻可能日漸衰朽”的深刻含義。

 

                                                                (本文所涉及的股票不構成投資建議)