2015-09-28  TWM

這次聯準會不升息意外帶出唱衰中國論,但唱衰中國,如同唱衰全世界。在這股多空論戰中,中國如何挺住,這才是關鍵。而聯準會下一個加不加息的變數,恐怕更得考慮中國經濟的風險。

為期兩天的美國聯準會的議息會議,最後決定按兵不動,有投票權的聯準會理事最後投出九比一,決定維持利率在○∼○.二五%之間不變。對照先前聯準會決策委 員會投票官員呈現五比五的勢均力敵態勢,結果大大出乎市場預料,最後投出贊成票的,只有里奇蒙聯準會主席萊克(Jeffrey Lacker)。

先前被視為堅定的鷹派代表,像聯準會副主席費雪(Stanley Fischer)、亞特蘭大主席洛克哈特〈Dennis Lockhart〉及紐約主席杜德利(Bill Dudley)都變成了鴿派,主席葉倫〈Janet Yellen〉最後結論說:全球經濟及金融市場動盪,導致部分經濟活動受限、通貨膨脹萎縮,將待就業市場及通貨膨脹進一步改善,才會啟動升息。

關注中國 聯準會當起國際經濟守門人葉倫所指的就業市場改善,主要數據是八月非農就業人數十七.三萬人,較預期二一.七萬人差距很大,聯準會要看就業數據,是因為美 國是以消費主導經濟成長,而消費要看美國人的收入,收入的源頭就是就業。美國六月非農就業人口已修正為二五.五萬人,初值增二三.一萬人,近幾個月明顯出 現下滑,勞動市場的復甦是緩慢的,這給了聯準會第一個不加息的理由。

第二個聯準會看的通貨膨脹指標是核心個人消費支出(Core PCE)。核心PCE是不計食品及能源支出的消費者平均每月開支,聯準會認為這是一個準確的通膨指標。今年以來,升幅最大的月分是二月,也只是上升一. 四%,低於聯準會通貨膨脹目標值二%,聯準會常說,有信心通貨膨脹目標值在年中達到二%的目標,但到了七月PCE值只有一.二%,就算這次聯準會把利率加 到一%,仍然是負利率,這是兩個不加息的主要背景。

但是讓市場感到意外的是,聯準會這次罕見地將中國等海外因素列入決策考量,葉倫在隨後召開的記者會上直接點名中國,她特別強調:「中國經濟減速並非意外, 風險在於成長放緩的急遽程度超乎市場普遍預料。」於是,葉倫稱在全球經濟展望不確定性提高下,決議維持超低利率政策不變,且未來將「密切關注中國等新興市 場情勢」。聯準會突然當起國際經濟守門人的角色,這是幾十年來很大的轉變。

這次聯準會決定不升息,很大的一個因素考量是八月十一日中國突然調整人民幣中間匯價,也造成八月全球股災,葉倫這次不升息,帶給全世界更多的悲觀預期。在 聯準會決定不升息後,美國道瓊指數在九月十八日大挫二八九.九五點,史坦普五○○也大跌逾一.六二%,歐洲股市也出現全面大跌,德國股市在十八日大跌三一 三.四二點,跌幅高達三.○六%,全球股市又再度陷入八月股災的悲觀情緒中,因為這是信心的問題。

日銀總裁黑田東彥在聯邦公開市場委員會〈FOMC〉議息大會之前就直指聯準會不要害怕升息,因為這會給外界對美國經濟好轉帶來信心,而這也符合葉倫先前強 調的「美國升息不是為了抑制通貨膨脹,只是代表美國經濟回到正軌。」這是美國結束量化寬鬆,重新走上經濟正軌的開端;但這次升息按捺不發,正反映了中國對 全球金融市場的影響力正與日俱增。

國際媒體最近紛紛指出,若未來中國經濟狀況更糟,聯準會恐誤判情勢,錯過升息時機。國際貨幣基金(IMF)也呼籲中國,應調整國內生產毛額(GDP)的統 計方式,增加經濟數據的可信度。根據世界銀行統計,中國經濟占全球GDP比重,十年內由不到五%上升到一三.三%,中國的因素在這次聯準會議息會議中,扮 演了關鍵性角色,未來將更進一步影響其他國家的貨幣政策走向。

聯準會不升息,原因直指中國,但中國經濟學家也頻頻用各種數據來反擊,他們得到一個共同結論:唱衰中國,如同唱衰全世界。

出口放緩對日、台、韓帶來負面衝擊

第一個是人民幣調整中間匯價造成全球金融市場的敏感反應。中國最近公布進出口數據,七月出口下滑八.三%,八月又下跌六.一%,這是出口連續兩個月衰退。 八月進口則是創下三個月最大跌幅一三.八%,這是連續十個月下滑,今年一到八月出口年減一.四%,進口年減一四.五%,且八月出口領先指數又較七月下滑 0.一%,這是連續六個月走低,這也顯示第四季出口壓力仍然很大。

中國出口頹勢,似乎還沒有到盡頭,但中國出口放緩,對日本、台灣、韓國及眾多新興市場都會帶來負面衝擊。其中,新加坡、台灣、韓國近三個月出口都出現最大 跌幅,這也顯示了中國經濟「牽一髮」,世界經濟就要「動全身」的後果。最明顯的是日本出口有一八%流向中國,中國經濟下滑,立即會對日本的「安倍經濟學」 帶來很大的外部打擊,中國與世界的連動,已然使唱衰中國等同唱衰全世界經濟。

最近中國的問題成為全世界的焦點,例如,中國外匯存底在八月大減九三九億美元,這是六月以來的連續三個月下滑。從六月底的三.九九兆美元大減到三.五六兆美元,這三個月減少的外匯存底,幾乎等同台灣全部外匯存底的總和。

中國外匯存底迅速大減,加上外匯資金淨流出加劇,表面原因是人民銀行為防止人民幣貶值

而大量拋售美元,但背後真正原因是中國資金正加速外流,其中最受矚目的是權貴資金外流。此外,很多大商人撤資也引來負面效應,像是香港首富李嘉誠大賺中國房地產的錢,這兩年把資產搬到歐洲,正引來中國輿論撻伐。

近日中國官方「新華社」旗下「瞭望智庫」發表<別讓李嘉誠跑了>長文,強力批判李嘉誠在中國經濟遭遇危機的關鍵時刻,不停拋售中國的資產,尤 其是今年長實地產拋售在上海的二00億人民幣資產,更引來高度關注。這兩年李嘉誠共拋出七三八億人民幣資產轉投資歐洲,這篇文章很快被撤下,卻引來各界廣 泛討論,在中國外匯存底快速流失之際,中國竟然第一個想到李嘉誠,而從李嘉誠的際遇,也可以慼受到台商的處境。

中國的另一個問題是高速奔馳的經濟正在減速。中國國家統計局公布初步核實的二0一四年GDP現價總量是六十三.六兆人民幣,增長率是七.四%,今年上半年 增速是七%,中國財長樓繼偉九月在G20財長會議上向全世界表示,中國經濟保持在七%左右的成長,而這個狀態可維持四~五年。不過這個說法得到認同度不 高,大家認為第二季中國GDP跌破七%可能性很高。

國泰君安證券首席總體經濟分析師任澤平在最新的報告指出,第三季金融業對GDP的貢獻將大幅下降0.五%,將使第三季GDP成長破七%。著名的避險基金海 曼資產管理創辦人巴斯(Kyle Bass)也警告,中國最大問題在銀行體系,從0七年迄今,中國銀行體系資產大幅成長四00%,總資產已達三十一兆美元,已相當於中國十兆美元GDP的三 一0%。一個國家銀行業如此快速擴張,一旦銀行資產損失一0%,那就是三兆美元,這將使中國拿出外匯存底來挹注重整金融體系。

重整秩序中國股市踏出正常化第一步

這些都是看淡中國的論述,不過更令人矚目的是中國的經濟櫥窗——股市。今年六月中國股市瘋狂大牛市,一度把中國股市膨脹到十兆美元,與中國經濟總量達到一比一的水平。但是六月股災重挫,中國股市幾乎打回年初的起漲區。

今年五月上證一度漲到五一七八.一九一點,漲幅超過四0%,最近上證回挫到二八五0.七一點,不但把今年漲幅完全跌光,且到九月二十二日為止,還出現一. 四%的跌幅。更慘的是創業板指數,今年從一四三五點大漲到四。三七點,如今又跌回二千點,幾乎把今年漲幅全跌光,很多股民在過去一年傾盡家財,跑到股市衝 浪,如今已血本無歸。

最近中國證監會正在重整股市新秩序,要求場外配資的資金必須在九月三十日清理完畢,這個場外兩融的資金一度逾二兆人民幣,而合法的融資餘額,這三個多月 來,也已從二.二七兆下降到九千多億人民幣,中國證監會加強市場信用機制的管理,也讓中國股市成交量迅速降溫,但這是中國股市正常化的第一步。

三大聲明中國仍是全球經濟成長大引擎

過去,中國股市在全球並無舉足輕重的地位,但重挫後的中國股市至少還有六兆美元市值,若再加上香港,市值仍逼近十兆美元,這也使得全球金融市場不再小看中 國股市的影響力。最顯著的是,中國九三大閱兵之後,市場都在揣測中國不再護盤之後的股市如何走?九月七日上證大跌二.五二%,但是九月八日上證從三0一一 點拉升到三一七四點,上證大漲九十點,漲幅達二.九二%。當天德國股市大漲一六二.七五點,美國道瓊指數大漲三九0.三點,全球股市都因為中國股市止跌而 出現大幅度的反彈。

中國股市逐漸在全球股市中扮演關鍵性角色,這次中國股市去泡沫化,上證、創業板紛紛把今年漲幅跌光,此時中國股市是不是進場的機會?投資專家劉俊杰先生就直說,假如中國股市不能買,那麼全世界股市還有哪個市場值得投資?這是相對的投資價值論。

這次人民幣調整中間匯價,人民幣兌美元在三天內貶值約四%,造成市場恐慌,及金融市場大震盪。市場出現中國這次匯改只要通過人民幣大幅貶值來實現增長目標的說法,但中國官方立刻發表三點聲明。

第一是實施新機制後的人民幣匯價調整是「一次性校正」,而非趨勢性貶值,這是朝著匯率市場化方向邁進的整體努力一部分。二是表面上看人民幣兌美元有貶值, 但人民幣兌一籃子貨幣匯率變化的綜合有效匯率仍持續升值。三是中國政府完全沒有必要透過人民幣貶值來刺激出口,尤其是在全球經濟低迷的情況下,透過貶值增 加出口,這有如一個患有厭食症的人,再便宜的包子,他也不會吃。

這三個聲明說得擲地有聲,而人民幣除了八月十一日那三天貶值,目前一直守穩在六.四六內,相對其他新興市場貨幣仍相對穩定;而縱然中國GDP今年跌破 七%,依舊比歐美的一~三%要亮眼很多,再加上中國人口占全球二0%,GDP總量占全世界一三%,中國仍然是全世界經濟成長的最大引擎之一。

這次聯準會不升息意外帶出唱衰中國論,但唱衰中國,如同唱衰全世界,中國國務院總理李克強這次在遼寧大連的達沃斯論壇再度重申:中國不是世界經濟風險之 源,而是成長動力之源。他說中國經濟形勢可以說是多有波動,勢仍看好,在這股多空論戰中,中國如何挺住,這才是關鍵。而聯準會下一個加不加息的變數,恐怕 更得考慮中國經濟的風險。

重挫後的中國毆幣至少還有6兆美元幣值,若再加上香港,市值逼近10兆美元,這也使得全球金融市場不再小看中國股市影響力。

謝金河

現為《今周刊》發行人、財信傳媒董事長。

政大東亞研究所、政大企管系畢業。

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