網誌分類:股票經
網誌日期:2017-05-29

瑞安房地産(272)上星期五公布向萬科(2202)出售重慶天地房地產開發項目79.2%權益(交易完成後,瑞房仍持有19.8%權益),作價41.3億元人民幣,預計出售收益約17億元人民幣,並將會改善公司的財務狀況,令負債比率減少11%。受到消息刺激,瑞房今天股價急升9%,收市報1.9港元!我認為公司以合適價錢出售資產,從而加強資產周轉率(Asset Turnover)的方向正確,料可以收窄股價相對資產淨值的折讓率,我會繼續持有它的股票。

我在2015年9月寫的Blog文 <瑞房當務之急減債(六)> 說過「由於瑞房的資產周轉率和股東資金回報率都很低,導致股價長期跟資產淨值出現大折讓,投資者避之則吉。如何才能令機構投資者重拾興趣? 我認為當務之急是減債!」

從我的觀察,過去兩年,瑞房貫切執行輕資產的投資策略,不斷通過出售非核心及成熟資產,從而減低負債比率。經過一番努力,公司終於成功把多項資產出售,包括上海太平橋企業天地1至3號、武漢天地的兩幢名為A1及A3的辦公樓及佛山嶺南天地的部分物業,令淨負債比率從2015年6月底的125%(當時的淨負債高達484億元人民幣)下降到2016年12月底的96%(淨負債359億元人民幣,除以股東權益374億元人民幣)。最近市場傳言,瑞房有可能出售上海瑞虹新城50%權益予萬科,作價高達80億元人民幣。我計算過,假如真的成事,連同這次出售重慶項目權益的金額,瑞房的淨負債比率將會進一步下降到64%,財務狀況變得更健康,大大減少每年支付的利息費用和資金壓力,應該會受到投資者歡迎。

估值方面,以股價1.9港元計算,相對於2016年底的賬面資產淨值(Book NAV)每股4.68元人民幣(股東權益374億元人民幣,除以發行股數80.2億股而得出),折合約5.3港元,市賬率(P/B)只有0.36倍,估值相當低迷!基於瑞房落成的投資物業2016年的租金收入17.2億元人民幣,相對於其賬面值420億元人民幣,租金收益率(Gross Rental Yield)只有4.1%,遠低於新鴻基地產(016)評估國內投資物業估值時所用的Cap Rate 6.6%,估值明顯有「水份」,需要作出調整。我用同一個Cap Rate 6.6%去估算,瑞房的投資物業估值只有260億元人民幣(17.2÷6.6%),較其賬面值減少160億元人民幣或38%,考慮到瑞房所持投資物業的少數股東權益 (我簡單統一假設為20%),經調整後的資產淨值會因此而減少至246億元人民幣(374-160+160*20%),相當於每股3.06元人民幣(折合3.46港元),股價相對於調整後的資產淨值(P/RNAV)約 0.54倍,估值仍算是偏低。

雖然估值偏低,但瑞房過去10年(2006年10月上市)差劣的股價表現,已經傷透了長線投資者的心(包括我在內),令我不想、也不會加碼增持它的股票。與2015年9月時的心情一樣,我仍然是這句:真心希望瑞房真的可以減債成功,股價回勇!