繼6月6日下午批準6只“獨角獸基金”後,證監會趕在7日零時之前,又打包發布了9個規則文件,其中包括《存托憑證發行與交易管理辦法(試行)》(下稱《CDR辦法》),CDR正式開閘。

7日下午,小米透露消息稱,正在準備材料即將遞交申報。CDR第一單呼之欲出。第一財經記者從接近監管人士處獲悉,6月底之前CDR第一單有望通過審核。

監管層推進CDR的節奏空前快速。《CDR辦法》5月4日開始征求意見,6月3日截止。而在4日舉行的證監會今年第4次主席辦公會上,該辦法就獲審議通過。證監會主席劉士余6日簽發了第143號主席令,宣布正式發布實施。這與以往征求意見後需一周左右完善期的慣例,有明顯不同。

“CDR開閘具有很強的信號意義。證監會連發九文,允許虧損企業IPO或發行CDR,打破了A股多年以來單一發行審核標準的限制,過去必須要求盈利規模的大工業時代的審核邏輯,終於取得了突破。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新對第一財經記者表示,這對於提高市場開放度、提高包容性,都有直接意義。

定價是關鍵

CDR是由存托人簽發、以境外證券為基礎在中國境內發行、代表境外基礎證券權益的證券。對投資者而言,未來可以通過投資CDR的方式,分享境外優質科技創新巨頭的發展紅利。

當前,在美國上市的中概股正處於估值高位。美國正經歷2008年金融危機之後的9年長牛,道瓊斯指數從8000點一路上漲突破25000點,納斯達克綜合指數也從2009年初的1300多點一路上漲至7600點以上。與此同時,以BATJ為代表的中國科技互聯網公司,股價也一路飆漲,紛紛創出新高。

正是在這樣的背景下,市場爭議不斷——“獨角獸”老了、“獨角獸”高泡沫,類似的擔憂上升。此時開通CDR,境內投資者如何參與呢?

“創新企業上市、海外優質企業回歸,這是大勢所趨。企業的上市地可以更靠近用戶所在地,境內投資者也可以避免錯失優質科技公司的遺憾。”華寶基金副總經理李慧勇對第一財經記者表示,CDR本質上是一個投資品種,那麽投資者就要回歸到投資的本質。

從投資價值角度,離不開兩個評估標準。第一,企業是否名副其實、穩健增長,能夠給投資者帶來穩定回報;第二,定價是否合理,能否在未來走出慢牛行情,讓投資者分享成長收益。而這些,都需要時間來證明。

證監會在制度層面,針對可能出現的風險也進行了機制設計。比如,設定嚴格的試點企業選取標準和選取機制,擬參與試點的創新企業,需要經具有經驗的保薦機構全面、審慎核查後,認為完全符合試點標準、發行條件和各項信息披露要求,才可以向證監會提出納入試點、IPO或發行CDR的申請。

同時,要求發行企業和主承銷商根據企業各自情況,科學設計發行方案,對機構投資者參與詢價建立合理有效的激勵和約束機制,促進專業機構投資者積極參與、審慎報價。

有關CDR的發行承銷,證監會此前宣布修改《證券發行與承銷管理辦法》,做出了補充規定。該辦法目前尚在征求意見,6月10日截止。其中規定,發行股票2000萬股以下的企業可以通過詢價方式確定發行價格,投資者申購CDR需要持有一定市值,市值的計算包括股票和存托憑證市值,計算規則由中國證券登記結算公司與滬、深證券交易所具體制定。

“有人說海外‘獨角獸’將回來收割A股投資者,還有人說海外科技公司就是比A股公司強,這兩種極端的說法都是不對的。”李慧勇認為,創新產品落地可能會經歷一些波折,但是問題需要在過程中發現、在過程中改進。目前是試點時期,還可以發現問題、總結經驗、完善規則。

董登新則表示,當前是一個很好的改革窗口,但未必是一個很好的投資時點。目前美股牛市,中概股估值偏高,投資者此時買入,未來恐有下跌壓力。所以要關註具體定價是否劃算,投資者用腳投票,回歸到投資決策本身。

“但是需要註意,開通CDR,境內投資者就多了一條投資境外優質公司的渠道,至於是現在立刻投資,還是未來在自己認為劃算的時候投資,那就是投資者自己的決定。”董登新說,監管層已經把路鋪好,給予投資者更多選擇。

多舉措防流動性沖擊

當前A股二級市場走勢低迷,恰逢多個巨型“獨角獸”概念股IPO上市,投資者對流動性擔憂升溫。根據CDR試點選擇標準,首批試點企業需要是市值不低於2000億元的高新技術和戰略性新興產業企業。

目前首批CDR試點企業名單尚未公布,發行比例尚未確定,但小米、百度、阿里、京東、網易等都是熱門候選者。

據中金公司預計,最早在7月份將迎來首個CDR上市,下半年預計有3~6只CDR或創新企業發行,估計募集資金總額範圍在1000億~2500億元。按照這樣的募集資金總額,並參考歷史上A股募集資金總額的大小,總體上對市場流動性壓力有所增加,但基本在可控範圍。

對於可能產生的沖擊,監管層也在提前防範。在修改承銷辦法時,證監會稱,為減少CDR對二級市場的沖擊,維護市場穩定,發行CDR可根據需要向戰略投資者進行戰略配售和采用超額配售選擇權。

與此同時,證監會批準6只“獨角獸基金”,上限規模總計3000億元,優先個人認購,單只上限50萬。中金分析,這一設計,一方面是讓個人投資者分享CDR收益,另一方面也是希望減小CDR對二級市場帶來的流動性壓力。

證監會更直接表示,在CDR推進過程中,將嚴格掌握試點企業家數和籌資數量,合理安排發行時機和節奏。

“對流動性的擠出效應不確定,關鍵要看這些標的,有沒有賺錢效應。”李慧勇分析說,整體來看,市場層面並不缺錢,另外還可以看到有30萬億元銀行理財蓄勢進入股市,但是目前正是缺賺錢效應,找不到好標的。不過,如果增量資金入市意願比較弱,投資者需要拋售A股股票來投資,那就將呈現擠出效應。

提高A股包容性

今年以來,證監會談及改革方向時多次表示,要以服務國家戰略、建設現代化經濟體系為導向,吸收國際資本市場成熟有效有益的制度與方法,改革發行上市制度,努力增加制度的包容性和適應性,加大對新技術、新產業、新業態、新模式的支持力度。

時任證監會副主席姜洋5月曾首次公開提出,要推動發行上市制度“戰略性轉向”,依法創造條件引導創新企業發行股權類融資工具並在境內上市,充分發揮資本市場對創新驅動發展戰略的支持作用。

姜洋5月在粵港澳大灣區經濟與發展論壇上演講

此次以CDR為突破口的發行制度改革,更大的意義在於它所帶來的制度突破——以審核盈利為主的單一標準被徹底改變,虧損企業可以上市了。這是在過去多輪新股發行體制改革中,都沒能突破的限制。

證監會此次“打包”推出的CDR政策,不僅對滬倫通CDR發行兼容,同時也對創新企業A股上市兼容。此前經國務院批準,證監會對兩個首發管理辦法進行了修改,破除了盈利門檻的限制,為創新企業打開了A股發行上市的通道。

“過去5年多來,在IPO堰塞湖高企的背景下,二級市場‘談註冊制色變’,市場波動易出現大幅波動;《證券法》的修改也是一波三折,其間又遭遇股市異常波動、熔斷危機,股票發行制度改革整體推進較為遲緩。”董登新說,此次通過推進CDR試點,解決海外虧損企業回A發行CDR的問題,“順便”也解決了虧損企業直接IPO的制度障礙,這是一個非常大的改革突破。

不過值得註意的是,未盈利創新企業在A股IPO,目前還存在制度障礙。如果企業存在連續虧損,在現有退市制度之下,可能還沒有上市,就已經觸發了退市條件。換言之,當前的退市制度,與虧損企業上市,還不兼容。

董登新認為,退市制度下一步肯定要繼續改革,借鑒成熟市場經驗,可以修改為多通道退市制度,比如納斯達克實行的可持續掛牌的退市標準,只要企業可以在多套退市標準中,找到一套不滿足的,就可以繼續掛牌。