人民銀行12日公布的數據顯示,5月社會融資規模增量7608億元人民幣,環比下降51.24%。社融遭遇腰斬的背後,實際上是由於今年以來“穩貨幣+緊信用”的金融環境造成的。

5月份社融大幅下滑的同時,銀行信貸基本持穩。機構分析,過去市場預期非標資產有望進入銀行表內,但從數據來看卻並不支持這一結論。

在業內人士看來,金融去杠桿以來,表外融資回歸表內趨勢延續,但成功率較低,一方面銀行受制於有限的信貸額度,另一方面由於房地產企業、城投平臺融資環境迅速惡化,信用風險大幅上升,表外業務回表受到能力和意願的雙重制約。

“緊信用”的魔咒

5月社融規模增量7608億元人民幣,同比下降28.43%,環比更是大幅下降51.24%。

從社融結構來看,非標增長的乏力和債券融資低迷現象明顯。委托貸款減少1570億元,同比多減1292億元;信托貸款減少904億元,同比多減2716億元;企業債券融資凈減少434億元,同比少減2054億元。

人民銀行發布的5月金融數據統計報告還顯示,5月份同業拆借加權平均利率為2.72%,分別比上月末和上年同期低0.09個和0.16個百分點;質押式回購加權平均利率為2.82%,分別比上月末和上年同期低0.28個和0.1個百分點。

為何貨幣市場環境平穩的同時,社融卻遭遇腰斬?多家機構認為,今年以來,金融環境整體呈現出“穩貨幣+緊信用”的特征。

廣發證券首席宏觀分析師郭磊認為,當前信用違約沖擊不僅體現在二級市場信用利差走闊,還體現在一級市場信用債券發行難度提高,5月以來信用債發行推遲或取消事件明顯增多。

“未來政策會通過一系列舉措修正信用市場的負反饋。6月初以來MLF(中期借貸便利)擴大抵押品範圍、聯合授信機制落地,我們認為這只是開始,未來還會有其他風險對沖政策落地,同時貨幣端利率將維持中性,防範信用風險擴散傳染。”郭磊認為,未來需求對沖政策的重點在於打開貨幣乘數空間,並引導銀行補充資本金。目前限制銀行信用擴張的不是負債端的總量流動性多寡,而在於資本金及其他監管指標約束。

除了受到信用緊縮的影響,社融環比大幅下降還包含季節性因素。光大證券固收首席張旭分析稱,社融規模增量具有明顯的季節性特征,5月份的數據也不可避免地受此影響。其中,企業債券融資的季節性波動主要是受到“補年報”效應的影響。根據債券主管部門的要求,5月1日開始必須使用最新一期的年報,而過去幾年5月信用債凈融資量均為負數。

企業負債短期化

5月金融數據統計報告顯示,當月人民幣貸款增加1.15萬億元,同比多增405億元,分部門看,住戶部門貸款增加6143億元,非金融企業及機關團體貸款增加5255億元。

交行金融研究中心高級研究員陳冀告訴記者,信貸增速目前還是大於M2增速的,然而信貸有很大一部分在居民中長期貸款上。另外很大一部分是票據融資,5月票據融資增加1447億元,這顯示了存款類金融機構對目前企業的信用風險狀況有擔憂,融資偏短期,甚至有票據占用信貸額度的現象。

東吳證券宏觀固收首席周嶽也認為,5月份新增人民幣貸款從總量上看基本持平,但結構不容樂觀。票據融資增長連續超季節性,表明由於表內信貸額度緊張,在貸款利率上行預期下,銀行對長期貸款態度較為消極,有意縮短信貸久期。

事實上,不僅僅是貸款久期有所縮短,企業發債融資也呈現出同樣的特征。多位券商銷售告訴記者,由於市場風險偏好明顯下降,投資機構對於長久期債券明顯表現出回避態度。

Wind資訊顯示,今年以來,在各類債券發行總量中,一年期以下短期融資券、公司債等發行量就達到1327只,占比高達42.67%。

“非標回表”之困

在國泰君安固收首席分析師覃漢看來,過去市場預期非標資產有望進入銀行表內,但從數據來看卻並不支持這一結論。5月份社融大幅下滑但銀行信貸基本持穩,貸款增量環比少增300億元,同比多增400億元。而陳冀認為,非標回表並不順利也在預期之中。

非標回表為何受阻?在郭磊看來,資管新規落地、表外回表的過程在邏輯上會帶來社融的收縮,以及表內資產占比的持續回升,這一點並不意外;但5月社融數據和信用環境反映出民營企業融資空間相對狹窄,相當一部分融資需求通過表外融資渠道得到滿足。所以表外融資在某種意義上承擔著信用定價功能。

因此,在去杠桿過程中,部分具有正常融資需求、低信用等級的企業從表外融資中剝離,卻因為信用定價機制的不完善,沒有辦法正常在表內融資,並進一步引發“非標縮量-企業再融資受阻-信用違約-風險規避-企業債券發行融資受阻且銀行表內信貸謹慎-企業融資壓力加大”的負反饋機制。

周嶽認為,5月份社融規模增量大幅下降,主要由於表外融資大幅收縮。“這意味著資管新規落地後,部分銀行才開始著手調整非標業務,預計未來社融增長持續承壓。”

周嶽分析稱,表外業務回表受到能力和意願的雙重制約。金融去杠桿以來,表外融資回歸表內趨勢延續,但成功率較低,一方面銀行受制於有限的信貸額度,另一方面由於房地產企業、城投平臺融資環境迅速惡化,信用風險大幅上升,銀行授信態度消極。

“隨著結構性去杠桿的持續推進,未來需要警惕‘緊信用’對於民營企業的錯殺,定向降準等結構性手段仍有必要。”周嶽稱。