http://magazine.caixin.com/2012-04-06/100376728_all.html

  深滬交易所出台不到一月的「限炒令」已經被破解,第二日和第三日的炒新行為開始加 劇。

  在限制「炒新」的多項通知發佈之後上市的22只新股中,僅有兩隻個股未觸發首日臨時停牌的管制,其餘20只個股全天的交易時間,均在一小時以 下。

  「限炒令」之前,沒有次日換手率高於首日換手率的現象,次日下跌個股的比例均為40%左右;「限炒令」之後,有近一半的個股出現次日換手率高於 首日換手率的現象,次日下跌個股的比例還是40%,但次日漲跌幅的簡單算數平均值出現了微弱的由負轉正。

  「遏制炒新,應該用市場化手段,而不是用粗暴的行政手段。比如給予承銷機構超額配售權,當市場過熱時,承銷機構可以立即超額增發10%-15% 的新股,平衡供需,這是國際通行的做法。」某私募人士說。

  2012年4月1日,證監會公佈了《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》,公開徵求意見。新一輪新股發行體制改革,重點關注了發行詢 價、定價,加大新股供應以及炒新等問題。

  不過有投行人士認為,「炒新」和發行價高等新股發行「高燒不止」的表徵,都源於證券市場系統問題,必須系統解決。而此次新股發行體制改革的措 施,卻試圖強行將發行價和「炒新」按下去,並非有效的「退燒藥」。

密集臨時停牌

  對新股關注度高在他國市場並不罕見,但「炒新」是中國市場長期以來的特殊國情。行情好的時候,「炒新」尤為火爆。

  「炒新」本和「打新」聯繫在一起,在過去用行政手段人為壓低發行市盈率的歷史階段,毫無技術含量的「打新」也可以收益不菲。以低於30倍市盈率 的價格申購股票,在上市首日拋出,概率的幸運兒可以博取無風險的收益。因而上市首日的「炒新」就變成市場為新股定價到位,並夾雜著投機的行為。

  最突出的例子莫過於2007年11月5日上市的中國石油(601857.SH),首日高開於48.6元,較發行價16.7元大漲191%。但中 國石油的股價一路走低,從未站回首日開盤價位,令無數「炒新」者損失慘重。

  自2009年年中證監會取消對發行市盈率的窗口指導以來,新股發行定價趨於市場化,「打新」不再零風險,行情低迷時破發現象時有發生。但「炒 新」或說追捧新股的現象,仍然時有發生。

  換手率是一個重要指標。首日換手率是指成交量與當日實際上市流通量之比,中國股票市場是T+1交易,當日不可賣出,因此換手率總是低於 100%。2011年初至今,共有327只新股上市,其中首日換手率超過90%的個股便有48只,約佔15%。換手率最高者為冠昊生物 (300238.SZ),高達95.9%。

  「炒新」現象並非今日才進入兩大交易所的視野,而是持續地受到關注。實際上,雖然並不總是披露出來,兩大交易所一直在運用窗口指導和限制交易的 手段來遏制「炒新」。

  2009年11月,上交所稱加大了對違規賬戶的處罰力度,「前期對一批具有炒新傾向的賬戶集中進行風險警示工作,並對部分嚴重違規的賬戶採取了 書面警示和限制交易等措施」。

  2012年2月,新一波行情短暫出現,環旭電子(601231.SH)和吉視傳媒(601929.SH)遭到爆炒。2月28日,上交所再次再次 公告,對一批參與「炒新」的賬戶在第一時間進行了電話或書面警示,並對行為嚴重、不聽勸阻的兩個賬戶採取了限制交易三個月的紀律處分措施。3月2日,深交 所發佈《新股上市首日重點監控的六種異常交易行為》,主要跟蹤開盤集合競價期間虛假申報,開盤集合競價期間高價申報、大筆申報和巨量申報,連續競價階段高 價申報,連續競價階段大筆申報、連續申報,連續競價階段虛假申報、多個賬戶一致買入等行為。

  3月7日,深交所發佈《關於完善首次公開發行股票上市首日盤中臨時停牌制度的通知》,如新股上市首日成交價較開盤價漲跌幅觸及10%,或換手率 達到或超過50%,深交所可實施盤中臨時停牌至14時57分,對已接受的申報進行復牌集合競價,再進行收盤集合競價。

  3月8日,上交所也發佈了《關於加強新股上市初期交易監管的通知》,稱新股上市首日成交價較開盤價漲跌幅觸及10%,上交所可對其停牌30分 鐘;如漲跌幅觸及20%,或換手率達到或超過80%以上,停牌至14時55分。

  在上交所掛牌的中國交建(601800.SH),以其162億元的總股本,8億元的流通A股股本,依然博得了首日較發行價23.3%的漲幅和 67.4%的換手率,但未觸及上交所首日80%換手率的警戒線,因此未被臨時停牌。在中小板上市的首航節能(002665.SZ),因發行市盈率達到創近 期新高的45倍,因此開盤告跌,雖未達到深交所首日50%換手率的臨停警戒線,但換手率仍高達43.3%。

  其餘20只在深交所上市的個股,一隻因漲停遭臨停,四隻因跌停遭臨停,剩下15只均因換手率達到或超過50%而暫被禁閉。

限炒令有效嗎

  「炒新」與「破發」一樣,往往出現在行情出現大幅轉折的時期,一位不願具名的上市券商資產管理部人士對財新記者表示。因詢價距掛牌可能還有半個 月到一個月時間,如果詢價時市場不樂觀,而中間行情急漲,估值就出現一個落差,「炒新」便是炒這個落差。相反,如果行情急跌,就會出現大面積「破發」。

  「比較典型的是去年年初、6月、9月和10月,在低迷時期發行的股票,上市時都遭到了爆炒。雖然股票的價格最後還是價值決定的,但這短期偏離的 過程,也有資金願意做。」前述人士說。

  但深交所、私募、券商和保險方面的人士均認為,參與「炒新」的主要是一些私募和散戶,而散戶多虧錢。

  一家陽光私募的投資總監認為,私募是否參與「炒新」,與管理資產規模有一定關係。二三百萬元比較靈活,炒新股收益率就會好。上億元資金量就不好 炒。他聽說近一年來的「炒新」收益率約為10%。

  「最後受傷的都是散戶。因為大戶資金量大,對價格的影響肯定有優勢。」上述資管人士說。

  一位深交所公關方面負責人答道:時間未足一月,效果如何尚不好評說。

  對「限炒令」出台前後一個月上市新股三日的換手率和漲跌幅作個粗略對比,可以看出,「限炒令」的效果還是比較明顯。「限炒令」出台前後,次日換 手率並未明顯提高,但首日漲幅和首日換手率卻出現了較為顯著的下降。

  一位參與「炒新」的私募人士表示,「沒有任何效果,可以輕鬆迴避。那第一天就炒,到第二天第三天炒。」

  「新股關注度高,容易被炒。基本上沒拋盤,換手率就洗出來了。吉視傳媒和環旭電子,都在2100點左右詢的價,在2400點-2500點上市; 博雅生物定得也相對低,大家都看到45元,第一天開得低了,到了50%換手率要停牌,第二天肯定漲上去。一般而言,過去深圳新股的首日換手率都在 60%-80%,深交所設在50%,那麼大多數新股第一天肯定都要停牌。如果遇到好的新股,我們自然會有對策。」他斷言。

  「我認為限炒令可能對散戶心理上有影響,第一天給你摁住了,讓你冷靜一下,可能第二天這衝動就沒了,特別是愛炒深交所新股的營業部大戶們。」一 位不願具名的保險資產管理公司人士對財新記者表示。

  「現在市場上沒有正經資金,最活躍的就是漲停板敢死隊,公募都不動,藍籌起不來,沒有大牛市就沒人賺錢。目前在場內活躍的資金風險偏好就是這 樣,不讓『炒新』,就去炒ST和重啤了。」私募人士說。

何謂不公平

  限炒令本身的合理性也引發了一些爭議。一些私募、券商經紀和資管人士反映,最近頻頻收到監管部門發送的警示短信。「限炒令」加警示短信,以及高 調宣揚藍籌股的投資價值,似乎證監會和交易所正在以行政手段教導投資者怎樣炒股,存在過度干預之嫌。

  廣東某券商營業部負責人對財新記者說,日前其有一客戶收到短信,內容是「中國證監會投資者保護局提醒你:注重價值投資,關注具有長期投資價值的 股票,避免盲目炒高市盈率新股,炒高價小盤股,炒績差股」。

  「他其實也沒有多頻繁地交易,只是喜歡交易小盤股,現在證監會不斷教股民怎麼炒股,甚至希望客戶僅買藍籌股、銀行股。」他說。「個人覺得這是自 由買賣,是市場行為。交易所如果限制正常交易行為,會造成不公平,反而會讓這個市場更不成熟。」他稱,珠江啤酒(002461.SZ)新股上市時,交易所 發現有個客戶頻繁買賣,就讓營業部限制其他幾個大量持有珠江啤酒的客戶的交易,限制賬戶買進,只能賣出。客戶違規行為雖不會導致營業部被處罰,但交易所要 營業部執行在櫃檯限制客戶買賣。

  前述深交所公關方面相關負責人表示,深交所已經聽到「行政手段干預市場」的反對觀點。

  前述私募人士認為,限制「炒新」是用行政手段來支持一個道德判斷。

  「買者自負,我想買就買,愛炒什麼炒什麼。我不違法違規,沒有操縱價格,交易所就無權限制。限制『炒新』違反了最基本的自由交易原則,交易所憑 自己的愛好,就可以定義什麼是投機,什麼不是投機?」他甚至認為,交易所無權以通知形式推出「限炒令」,這對投資者不公平。

  滬深「限炒令」均以通知形式發佈,沒有更改交易規則。《深交所關於完善首次公開發行股票上市首日盤中臨時停牌制度的通知》的內容,是在2011 年1月修訂的《深圳證券交易所交易規則》4.3.5條對無價格漲跌幅限制股票交易的臨時停牌措施的基礎上,將漲跌幅度臨時停牌機制再度縮小至10%,並增 加了換手率這一指標。而上交所《關於加強新股上市初期交易監管的通知》所規定的內容,在《上海證券交易所交易規則》沒有相應說明。

  亦有人士認為,中國《證券法》規定,證券交易所負有組織和監督證券交易,實行自律管理的職能,進場交易就應該服從規則。

  另一位法律界人士認為,通知相當於對交易規則的臨時修改,可能有些不公平,但不太嚴重。

治標還是治本

  對於「限炒令」,有人堅決反對,有人積極支持。

  反對派認為,交易所動用行政手段解決「炒新」這一市場現象,是治標不治本,而且費而不惠。

  一種觀點認為,「炒新」本質上並不重要。在發行市盈率已經放開的前提下,之所以炒得起來,還是因為行情急漲造成的短暫機會,以及散戶投資者的賭 性。前者沒有必要通過修改制度去調節,而應採用更柔性的市場手段,後者應該通過投資者教育滲透。

  「目前市場上沒有真正的長期資金來維護估值中樞,這是藍籌股起不來,活躍的資金都熱衷於炒小股票的原因。雖然大環境不好有目共睹,但無論基金、 券商還是保險,都受到業績的壓力,一個季度下跌就有投資者跳出來指責。」 前述券商資管部人士說。

  「中國散戶投資者投機性太強,大戶操縱市場很容易,傷害也很大,關鍵是教育投資者和打擊操縱。前兩者都是長期工作,短期通過限制『炒新』等手 段,降低市場投機性,再輔助以現金分紅,誘使散戶從投機走向投資,即證監會目前的做法,有合理性,想法也很好。但時機不對,中國這幾年正處於通貨膨脹擴張 期,散戶投資者要防止資產貶值,沒有耐心等待長期回報。」北京大學法學院教授彭冰說。

  更多人呼籲,「炒新」只是市場供給失衡的表症之一,而真正重要的系統性任務是推進徹底的新股發行體制改革,以及引導長期資金入市。

  也有一些受訪人士熱烈擁護限炒令,認為在私募與散戶的「炒新」,其本質是私募試圖對股價進行操縱,利用散戶的賭性牟利。

  「我個人覺得這個事兒挺可惡的,十年前他們就這麼幹了,確實掙了不少錢。利用網下申購的股票處於鎖定期,首日供給不足,達到一定換手率以後就沒 有有效賣盤了,所以能用很少的籌碼推高價格。他們的操作手法是這樣:開盤先買入,然後等換手率到達臨界點,比如80%,然後連續壘單子,不花成本推高價 格,因為第一天沒有漲跌幅限制,等第二天出給散戶。假如第一天漲了20%,就算第二天跌掉10%,還可以掙10%。」一位不願具名的上市券商經紀業務高管 說。「雖然不應該把這問題道德化,但利用資金優勢去坑散戶很不道德。」

  但他認為,目前的「限炒令」也沒有根治「炒新」問題,雖然第二天有漲跌幅限制,減少了利潤,但是在首日開盤前集合競價階段,已經很大程度上完成 了一步定價。

  「這種管法意義不大。應該直接封賬戶。」他說。

按下葫蘆浮起瓢

  2012年4月1日公佈的《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》中,證監會認為,新股發行中的弊端是資本市場痼疾,新股價格畸高、「打 新」投機嚴重及隨之出現的「業績變臉」和市場表現下滑,除體制機制原因外,還有深刻的社會、文化和歷史根源。在新股詢價、定價的環節,證監會增加了諸多細 化規定,並推出了市場呼籲已久的存量發行制度。

  在遏制炒新方面,證監會要求繼續完善對炒新行為的監管措施。

  證監會要求證券交易所根據市場情況研究完善新股交易機制、開盤價格形成機制,明確新股異常交易行為標準,加強對新股上市初期的監管,加大對炒新 行為的監管力度。

  此外,證監會還要求證券業協會和交易所制定投資者適當性管理的自律規則,加強對買入新股客戶的適當性管理;要求證券公司應對投資者尤其是機構投 資者開立證券賬戶進行核查和管理,加強對客戶違規「炒新、炒差、炒小」行為的監控,必要時應按照相關規則採取限制措施。

  證監會在「壓」新股發行價和遏制炒新措施可謂前所未有地嚴厲。

  但一位投行人士認為,無論是發行價還是炒新,根本都是因為A股整體估值水平過高,僅僅在發行體制上作文章,很容易按下葫蘆浮起瓢。

  「比如前段時間的新股環旭電子,證監會在詢價時施加了點壓力,不讓機構投資者報高價。最後的結果是上市以後好幾個漲停板,沒有辦法阻止二級市場 的瘋狂。」他說。

  「A股充斥著投機分子,沒有長期投資的概念。跟紅了眼的賭徒談價值發現和理性投資,沒有用。」他說。「只有嚴格退市,禁止借殼,嚴格執法,培養 市場的誠信意識,讓有投資者獲得理性回報的平等機會,這樣做價值投資的人才敢入市。亂開退燒藥,可能會越搞越亂。」