http://magazine.caixin.com/2012-06-01/100396277_all.html

 眾多冠以對沖基金名頭的產品,成立不到一年,即陷入困境,因業績表現不佳,瀕於清盤危機。

  「缺乏套利工具,政策限制嚴格,使得這些創新基金難以創新,業績之差令人難以啟齒,結果被大量贖回也不奇怪。」某券商高管說。

  與此同時,境內投資人並無合法渠道投資境外對沖基金產品,有國內券商據此開發產品吸引境內客戶,但實質多為境外對沖基金的銷售渠道。

業績不濟

  2011年熱極一時的券商對沖產品現況堪憂。

  不完全統計顯示,目前國內券商系的對沖基金共有13只,其中國泰君安7只,第一創業2只,東方證券、浙商證券、長江證券和華泰證券各1只。這些產品表現參差不齊,未出現明顯跑贏指數的品種。

  2月7日,第一創業證券發佈公告稱,旗下金益求金集合資產管理計劃(下稱金益求金)於2012年1月4日至2012年2月7日期間,資產淨值連 續20個交易日低於1億元,據《金益求金集合資產管理計劃資產管理合同》和《金益求金集合資產管理計劃說明書》的有關規定,金益求金於2012年2月7日 終止。

  去年1月21日,第一創業推出這款國內首隻對衝量化基金時,首募資金2.36億元,該計劃存續期限為三年。

  「客戶對淨值的波動很敏感,當收益與客戶預期不符時,便遭遇清盤困境。」某券商高管表示。

  這是國內第一隻清盤的對衝量化基金。事實上,目前發行的券商系對沖基金整體境況不佳。其中,被譽為「對沖基金旗艦」的國泰君安資產管理公司亦因產品收益低於預期而備受市場非議。

  國泰君安旗下管理七隻對沖基金,幾乎佔到券商系對沖產品半壁江山,此次亦受到贖迴風波衝擊。

  成立於2011年3月7日的國泰君安對衝量化基金君享量化,因客戶大量贖回而致規模大幅縮水。截至一季度末,資產規模僅剩下1.47億份,較去年3月成立之初的5.08億份,規模在一年之內縮水了71%。

  國泰君安資產管理公司表示,公司旗下對沖基金產品出現規模縮水有多方面因素,其中直接原因是,君享量化基金規定,自2011年3月成立以來,只允許客戶贖回,不接受申購,直到2012年4月底才開放。

  「光看一隻產品的規模變化是十分不全面的,我們公司管理的量化套利產品總規模一直在增加。」公司負責人透露,近一個月來,君享套利系列就有近10億元的新增申購資金。

  君享量化發行之初,產品說明中表示,該基金將採取對沖基金中的市場中性策略,在進行股票多空組合的同時,做空股指期貨,實現收益的同時對沖掉市 場系統性風險,無論在牛市和熊市,均可獲利。該模式在當時的資本市場尚為領先者,原本計劃3億份的規模,最終在發行首日即遭客戶哄搶認購,一日認購 5.08億份。

  該產品設立之初,國泰君安提出了10%—15%的預期年化收益率。但實際運作中,2011年年化收益率為4.33%,遠低於預期。

  國泰君安資產管理公司對沖產品負責人表示,投資的風險和收益是正相關的,君享量化產品的風險近似零,收益自然也是七隻對沖基金中最低的。

  君享量化之外,國泰君安旗下的君享套利1至6號六隻產品,均屬於可以投資股指期貨的量化型產品,不過業績也並不理想。其中,收益最高的君享套利1號,目前淨值為1.05元,最低的君享套利3號最新淨值為1.005元。

多重束縛

  業內表示,2011年股指期貨與滬深300之間的基差較小是對沖基金收益率低的主要原因。「基差偏小,套利機會比較少,直接影響了此類產品的收益率。」北京一位券商高管表示。

  股指期貨上市兩年以來,由於套利盤的存在,套利空間迅速縮小。

  根據國泰君安資產管理公司研發部門測算,按照2011年的基差表現,無風險套利的收益率僅僅為6.5%左右。「這是沒有保證金的結果,根據證監 會的規定,集合理財、專戶、公募基金產品的保證金比率至少30%,算下來無風險套利的收益率只有5%左右,如果再考慮到管理費、託管費等,客戶最終得到的 收益可能只有3%。」

  「現在的對沖產品生存環境不佳,期貨市場只有正向套利,不能反向套利。」某券商高管認為,目前發行的量化套利產品多採用量化選股策略,配合運用 股指期貨實現動態對沖。而現在A股市場,沒有大量的融券規模,導致對沖基金在A股市場沒法放空,相應在股指期貨市場做多,而實現套利。

  另外,券商創新大會召開之前,創新產品的投資品種、投資範圍、產品分級等均有較大限制,也是影響對沖基金發揮作用的原因。

  「對沖基金本身就是做套利的事情,市場上也存在無風險套利的機會,但是由於政策限制,我們很多的投資品種僅集中於二級市場,而無法實現跨市場的 對沖。」某券商高管舉例表示,在商品期貨與有色金屬股之間,存在很多套利機會。但是在券商資管產品不得投資商品期貨的政策限制下,該類對沖無法成行。

  「對沖基金政策綁得死,能放開手腳進行對沖的機會比較少。」北京券商高管表示。

  此外,對於以資金優勢實現規模套利的對沖基金來說,資金運用效率不高亦為影響收益率的主要因素。

  利用股指期貨做對沖時,期貨公司對股指期貨保證金比例的要求一般是15%到18%;同時,《證券公司參與股指期貨交易指引》中要求參與股指期貨 交易的賬戶至少要保留保證金一倍的現金,這樣就使保證金比例提高到了30%以上。因此,股指期貨佔用的資金較多。資金的利用效率不高,加上套利機會較少, 都直接造成收益率低於預期。

  剛剛完成徵求意見的券商資管新規即將出台。其中,提高券商理財類產品創新能力、加快新業務新產品創新進程、 放寬業務範圍和投資方式限制等多項支持券商資管創新的舉措有望落實。

  有關「資產淨值連續20個交易日低於1億元人民幣」的規定有望放低限額要求,「聽說,要降低到5000萬、3000萬,這樣遇到大規模贖回時,券商將有充分時間與客戶溝通,不會像現在這樣被動。」前述券商高管表示。

中金香港試水

  國內對沖基金的困境令眾多投資者將目光投向海外,但僅有擁有合格境內機構投資者(QDII)配額的機構,才能為客戶進行海外投資,而且投資範圍侷限於離岸股票與共同基金,對沖基金仍是禁區。

  中金香港公司新近推出了一款適合在境外有大量資金的境內投資人的對沖基金產品。

  5月9日,中國國際金融有限公司(下稱中金公司)的全資附屬公司——中國國際金融香港資產管理有限公司和Sloane Robinson對外宣佈,雙方將合作開發、管理和分銷一支投資於大中華地區的對沖基金。

  接近此交易的知情人透露,此基金採用股票多空策略,以多頭為主,旨在捕捉大中華地區市場上漲帶來的收益,同時降低市場動盪帶來的風險。

  據接近Sloane Robinson人士稱,該英國基金將此次合作看成是在中國地區的一次重要佈局,其中一位明星基金經理也會在投資管理方面予以深度參與。

  中金公司的對沖基金會否投資A股市場呢?財新記者通過查閱證監會網站獲悉,截至今年4月30日,共有163家境外機構獲得QFII資格,但其中沒有一家是對沖基金。

  一位海外資深投資人士介紹,目前離岸的對沖基金想要投資A股,由於沒有QFII額度,都要通過經紀機構,再找到有QFII額度的外資券商,對沖 基金借這些額度買賣A股。但是要付給外資券商一定的費用,成本也比較高。所以A股市場並不會是中金公司對沖基金的投資首選,主要還是H股和美股。

  既然是雙方共同承擔責任,這只基金的出資人,主要基於中金公司和Sloane Robinson雙方的已有客戶基礎。

  Sloane Robinson官網介紹,主要投資人來自於歐洲及美國,募集資金也主要以美元結算。分析人士認為,此基金融資模式應參照Sloane Robinson的現有基金模式,即採取對沖基金行業約定俗成的行規,單筆的最低出資額為100萬美元,如果投入三五百萬美元,收取的管理費用將會逐次減少。

  中金公司作為中國投行,其客戶主要來自內地,除了以美元結算,首先會瞄準內地客戶在香港和新加坡兩個全球最大的人民幣離岸中心的資產,以儘量減 少外匯進出的麻煩。其次,很多離岸對沖基金募集人民幣資金時,為了減少人民幣升值帶來的損失,會通過人民幣-美元匯率的掉期等金融衍生品,將匯率固定在一 定範圍內。

  但是,今年4月以來,中國出口疲軟,人民幣升值的預期已不像之前那樣強烈,甚至有了貶值壓力。在這樣的情況下,中金公司能否花成本設立人民幣基金將存在較大的不確定性。