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巴菲特最近一年投資一百多家報紙:理智還是情感?
作者 劉建位
來源 第一財經日報
時間 : 2012-07-07

新聞的最主要來源一直是報紙,而最近很多報紙自己成了最大的新聞,自己撐不下去了。根據美國國會的報業研究報告,從2008年到2010年,全美有8家主 要報紙宣佈破產,數十家城市報紙關門,有些報紙不得不停止印刷版轉型為網絡出版,只有報沒有紙。原因很簡單,網絡現在成了人們瀏覽新聞的主要來源,導致報 紙的廣告收入大幅度減少。

這個時候,巴菲特卻大舉收購報紙:伯克希爾公司過去35年僅擁有一家日報,就是1977年收購的《布法羅新聞報》。2011年12月份他買下家鄉的《奧馬 哈世界先驅報》。今年5月,他宣佈注資1.42億美元給Media General公司旗下63家報紙,現在又買下了「Bryan-College Station Eagle」和《韋科先驅論壇報》。今年一季度,巴菲特還買入了擁有48家中小型地區報紙的Lee Enterprises (LEE)公司210萬美元。總體來看,最近不到一年巴菲特就投資了115家報紙。

在報紙行業一片蕭條一片悲歌中,巴菲特卻逆勢大量買入100多家報紙,是情感,還是理智?

毫無疑問,從13歲開始送報的巴菲特對報紙有著非常深厚的情感,但這位最成功的投資大師始終非常強調理性,20年前他就預言到報紙的衰落,但是最近報紙收購價格的大跌,使報紙投資的性價比大幅提高,進入了巴菲特投資的安全區。

第一,巴菲特對報紙的情感:不做投資就做記者。

巴菲特說:「我一生都熱愛報紙,將來也會一直熱愛。」他曾經說過,這輩子他不做投資的話,就會做記者。

巴菲特的人生第一桶金,來自於送報紙。他12歲就開始送報紙,每天天不亮就起床,要送500份報紙。結果這個中學生每個月賺的錢比他的老師還要多。

巴菲特的投資第一桶金,也來自於報紙。1973年,巴菲特買入《華盛頓郵報》102萬美元,一直持有到現在,長達40年, 2004年底市值增加到16.98億美元,30年的投資利潤為16.87億美元,賺了160倍。

巴菲特投資最主要的消息來源,是報紙,他每天要看5份報紙。他甚至特意讓郵遞員晚上就把《華爾街日報》給他送到家裡,他有時竟然會等報紙等到半夜也不睡覺。

第二,巴菲特20年前的預言:報紙走向衰落。

20年前,在1991年度致股東的信中,巴菲特分析了傳媒企業的經濟特權從強到弱的轉變:

「由於零售業經營模式的轉變加上廣告與娛樂的可選擇數量激增,傳媒企業的經濟競爭力過去一直非常強大,現在卻持續受到嚴重的侵蝕。」

「事實是,報紙、電視與雜誌這些傳媒企業,在其經濟行為上開始變得類似於普通企業,而不再是經濟特權企業。讓我們快速地看一下,把經濟特權企業與一般企業 區別開來的特點是什麼,不過請記住,很多業務介於二者之間,所以最恰當的描述應該是較弱的經濟特權企業或是強大的普通企業。」

「一種經濟特權來自於具有以下三個特點的一種產品或服務:( 1)客戶確實需要或期望得到;( 2)客戶認為沒有與其非常近似的替代品;( 3)不受政府的價格管制。產品或服務具有以上三個特點,就會體現為公司具有定期對產品與服務進行攻擊性定價的能力,從而能夠獲得更高的投入資本收益率。而 且,經濟特權能夠容忍錯誤不當的管理。不適合的經理人雖然會降低經濟特權的盈利能力,但是並不會造成致命的損害。」

「與經濟特權企業相反,『普通企業』想要獲得遠遠高出平均收益率水平的盈利,只有成為低成本經營者,或者是趕上市場非常緊俏供給嚴重不足的好時候。但是這 種供給嚴重不足的情況通常不會持續很久。通過超一流的管理,一家公司可能持續保持低成本經營者的地位相當長的時間,但是即使是如此,還是持續不斷在面臨競 爭對手攻擊的可能性。普通企業,不同於經濟特權企業,會被糟糕的管理徹底毀掉。」

「直到最近,傳媒企業還擁有經濟特權企業的三個特點,因此還能夠既進行攻擊性的定價,又能容忍寬鬆的管理。可是,現在的消費者尋找資訊與娛樂(他們的主要 興趣是後者)時,對於資訊與娛樂的來源可以享受到極為寬泛的多種選擇。不幸的是,消費者的需求並不會隨著新的供給巨幅增長而相應擴大:兩億五美國人,還是 五個億眼球,一天還是只有24 小時,需求不可能再增加了。結果只能是,資訊與娛樂供應商之間的競爭變得更激烈,市場因此分割成碎片,傳媒行業因此喪失了一部分經濟特權企業的競爭力,盡 管遠遠不是全部。」

第三,巴菲特最近3年的突然改變:從堅決不買報紙到大量收購報紙。

在2009年的股東大會上,巴菲特表示:「對於美國大多數報紙,我們不會以任何價位來收購它們。」

過了3年,巴菲特卻開始大量收購報紙。從堅決不買,到大量購買,是什麼讓巴菲特做出如此大的改變?

原來不買的原因很簡單,報紙競爭優勢大幅減弱,導致其估值大幅下降。巴菲特20年前就清楚地認識到這一點:

「傳媒行業的經濟特權由強變弱,馬上直接影響到傳媒企業的短期盈利,但對傳媒企業的內在價值的影響要遠遠大於對短期盈利的影響。而過去同樣是一塊錢的收 益,股票買方對於傳媒企業的一塊錢收益的估值遠遠高於鋼鐵企業,是因為他們預期傳媒企業的收益將會持續增長(而股東不需要為收益增長再額外投入更多的資本 ),而鋼鐵企業的盈利明顯屬於那些圍繞正常盈利水平上下波動的企業類型。」

「可是,現在市場對於傳媒企業的盈利預期也轉向圍繞正常盈利水平上下波動的企業類型。正如我們前面所舉的簡單例子描述的那樣,盈利預期的修正必然會導致估值的巨大變化。」

巴菲特現在大量收購報紙,不是僅僅出於情感,而是理性。因為最近10年傳媒企業的價格大幅下跌,很多傳媒股跌到只有原來股價的十分之一,遠遠超過其內在價 值的下跌,投資吸引力變得大多了。巴菲特投資的《華盛頓郵報》從2007年至今5年跌幅過半。《紐約時報》從2007年至今5年跌幅超過70%。巴菲特這 次收購其63家報紙的Media General公司的股價只有5年前的1/10。Lee公司股價只有5年前的1/20。

而且我們要注意,巴菲特集中收購的不是全國性大報,而是社區性中小報紙。

巴菲特的投資邏輯是社區性報紙具有更加穩定的經濟特權:「儘管從我收購水牛城日報以來報紙的基本面出現了巨大變化,但我相信那些集中報導他們所在社區新聞的報紙將有一個很好的未來……沒有人會在閱讀一個有關他們自己或者他們的鄰居的故事時中途停下來。」

「未來幾年伯克希爾可能將會收購更多的報紙。我們偏愛那些喜歡具有強烈社區意識的小鎮報紙或城市報紙,類似於我們即將運營的這26家報紙。如果市民對他們 所在的社區漠不關心,他們最終也不會關心所在社區的報紙。一般說來,對社區事務的興趣大小與人口規模成反比,而與社區人口居住年數成正比。於是,我們將集 中關注屬於歷史悠久社區的小型和中型報紙。」

金融危機後,美國報業持續低迷至今。但地方報的情況似乎比全國性大報要好一些。根據全美報業協會的統計,2011年,全國性報紙和地方性零售報紙的廣告收 入分別是38億美元和119億美元,比2006年分別下跌50%和46%。地方性報紙的廣告收入相比高得多,收入下降速度也更低一些。社區性報紙的客戶黏 性更強,忠誠度更高,這是巴菲特只收購地區性報紙的重要原因。

需要注意的是,巴菲特說他收購報紙是為了長期持有,因此巴菲特的做法並不一定適合於那些只想要幾年甚至更短的投資者:「我不相信它們會一直虧損下去,我不會糟蹋股東的錢。」

巴菲特在接受《華盛頓郵報》的採訪時說他投資報紙不是出於情感而是理性:「我投資報紙並非是由於心腸軟而做出的商業決策,這些報紙投資將來也不會為伯克希 爾公司貢獻多少利潤。如果這是一種生產小飾品的公司,我絕對不會投資。儘管我們從旗下報業資產所獲得的利潤,將會只是我們從伯靈頓鐵路那裡獲得的利潤的很 小一部分而已,但從投資收益率的財務角度來看,這當然不是一個愚蠢的決定。」