http://magazine.caixin.com/2012-10-12/100446293.html
基金、券商這對同門兄弟正陷入有史以來最激烈的分倉佣金戰中。

  今年以來,低迷的A股行情、不斷萎縮的成交量令部分基金公司不得不撤銷之前在證券公司租賃的交易席位。同時,為生存所迫,以易方達、鵬華等基金公司為代表,部分基金公司開始暫停向證券公司支付分倉佣金。

  作為回報,部分激進的證券公司開始行動。中部一家省級券商甚至放言,「建議客戶贖回基金」。

  合作12年的基金、券商分倉模式因行情低迷而一日成仇。業內更為關注的是,基金提供交易、券商支付研報並代銷基金的分倉佣金模式何以遭受如此大 的衝擊?這場對戰中,幾乎面臨滅頂之災的證券研究所將如何轉型,證券互惠行為如何在紅線內生存,保證研報獨立、基金經理投資獨立的同時,又不損傷投資者利 益?

暫停兌付風波

  基金分倉是指基金公司由於自身不能申請交易席位,從證券公司租賃席位進行交易。同時,基金公司定期將其基金交易量按一定配比分給各證券公司,為其提供交易佣金的合作模式。

  一般而言,證券公司獲得的分倉佣金為交易金額的0.08%。今年8月底,券商半年報披露後,證券公司平均佣金水平再降至0.076%,由此,關 於基金交易佣金下調的傳言四起。「對佣金下調的預期使部分基金公司決定暫停支付現有佣金,大家都想等等再看。」銀河證券營業部一位工作人員表示。

  據悉,目前已有易方達基金、鵬華基金、長城基金等基金公司暫停向部分券商支付今年的分倉佣金。

  8月29日,基金2012年半年報發佈完畢,根據披露的數據,基金上半年向證券公司貢獻分倉佣金20.68億元,較之去年上半年的27.8億元 下降了25.6%。其中,華富基金和天弘基金支付佣金同比減少超過60%,農銀匯理、中歐、東吳、中銀、華寶興業、諾安、廣發等基金公司支付佣金下滑幅度 超過50%。

  分倉佣金的「大蛋糕」縮小,爭食分倉佣金的券商卻越來越多。2011年僅有91家券商獲得基金佣金分倉,今年獲得分倉的券商達到96家,較去年同期增加了5家。

  「今年A股市場行情不好,成交低迷,股票型基金的規模不斷萎縮、換手率低,交易量自然下滑。」上海一中型基金公司高管告訴財新記者,目前A股成 交量不及2007年時的三分之一,雖然基金總規模稍有增長,但主要來自貨幣型基金及部分理財產品的貢獻。股票型基金的萎縮使得基金交易量減少,進而支付給 券商的佣金也大幅下滑。

  暫停支付佣金之外,基金公司還通過撤銷交易通道降低成本。目前,泰信基金、華夏基金、華泰柏瑞基金和天治基金上半年的交易通道較2011年分別減少了30個、19個、6個和1個。

  據Wind數據,2011年基金公司共使用了13646個券商交易席位,其中,沒有交易量的空置席位達到4271個,空置率為31.29%。而今年上半年,基金使用券商交易席位和空置席位分別增至15743個和7135個,空置率上升至45.32%。

  前述銀河證券營業部人士告訴財新記者,這次基金公司暫停兌付的只是研究分倉,不是銷售分倉。由於基金公司需要借助券商營業部渠道代銷基金,因而銷售分倉是不會停止的。「如果不兌付銷售分倉,接下來基金公司的產品就沒法銷售了。」

  券商經紀業務部門暫時不用緊張。據悉,此次暫停兌付分倉佣金事件發生後,一家中型證券公司在督促合作基金公司盡快「補齊分倉佣金」時表示,「逾期不補,將建議客戶贖回基金。」

研究所尷尬

  分倉佣金通常由研究服務派點、基金代銷獎勵和交易席位費三部分組成。這種合作對證券公司而言,在每年穩獲0.08%左右的佣金收入的同時,也提升了證券公司的市場佔有率。

  為獲取基金公司更多的交易量,各券商大力發展投研部門,向基金提供研究報告。「券商研究所一般身負為公司帶來分倉收入的重任。」北京一位券商高 管透露,有的公司會細化到,多高身價的研究員,每年需完成多少分倉收入的重任。這也是為何牛市中,各券商紛紛大舉擴張研究所、大手筆挖角,致明星研究員身 價暴漲的原因,券商們均希望借此提升其在基金公司分倉佣金戰中的籌碼。

  基金的分倉佣金在行業內部又分兩種,研究分倉和銷售分倉。基金的交易佣金很多時候以銷售分倉來抵扣。銷售分倉是指,基金本身沒有渠道,只能通過銀行、券商營業部等渠道銷售基金,由此,銷售分倉可理解為基金支付給券商銷售基金產品的提成費用。

  「無論多麼低迷,基金總會確保優先支付券商銷售分倉佣金。也就是說,我在你這裡交易,你幫我銷售產品。」銀河證券營業部人士表示,自從2000年以來,券商基金秉持這種合作模式,一直運營良好。

  對基金公司而言,每年大規模的交易量,都需要分配劃撥到不同的券商席位上,「如租用哪家券商的席位,每個席位打多少的交易量,都要有安排劃撥,然後,基金公司會根據這些劃撥支付相應的席位費。」東興證券研究所人士介紹,一般一個基金公司要和四五十家券商合作。

  接受採訪的多位券商研究所人士表示,雖然基金公司對外均宣稱在選擇券商席位上有公司自己的打分制度,尤其看重券商研究報告對基金經理的投資貢獻度。但實際操作中,大家心知肚明的是,券商經紀部門的強弱,即基金銷售能力的強弱是決定分倉多少時無法繞開的因素。

  「現在市場疲弱,新發基金非常艱難,我們也是沒有辦法的選擇。」上海一基金公司高管表示,銀行渠道的層層「盤剝」,使基金銷售開始愈發依靠券商。

  相形之下,券商分倉比例也隨之上漲。據悉,券商基金的銷售比例在1︰30至1︰50之間,即券商銷售1億元的產品,基金公司需打30億元至50億元的交易量。今年以來,該數字最高可至1︰60。

  「該數字比例的上漲令部分基金公司頻於短線交易,客觀上損害了投資人利益。」北京一位基金經理表示,行業慣例如此,想保持獨立投資,在公司內部挺難做到。

  而生存壓力之下,基金公司分倉時,更無法繞開那些營業部網點多、銷售實力強的大型券商。這點從每年基金分倉排名靠前的券商名單可見一斑,今年亦 不例外。基金分倉排名前十的券商仍以大中型券商為主:中信證券、申銀萬國、銀河證券、國泰君安、東方證券、海通證券、國信證券、中信建投、廣發證券和招商 證券。

  證監會《關於完善證券投資基金交易席位制度有關問題的通知》第三條,基金公司不得將席位開設與證券公司的基金銷售掛鉤,不得以任何形式向證券公司承諾基金在席位上的交易量。

  「但實際運行中,基金公司的生存壓力,券商研究報告的不得力,讓這些政策形同虛設。」基金公司高管表示。此次暫停兌付分倉佣金風波,令證券公司研究部門受到較大衝擊。

  一般而言,公募基金會將交易佣金支付給證券公司,證券公司內部再重新分配給研究所或產品銷售部門。

  據悉,牛市中,券商內部對分倉佣金的分配比例是:研究所與經紀業務部門六四開。熊市的來臨則顛覆了一切,經紀業務的話語權大為提升,研究所則幾乎遭遇「滅頂之災。」

  東興證券研究所人士告訴財新記者,前兩年全行業研究分傭一直維持在五六十億元水平。今年分傭降了三分之一,對每家券商的研究所都有較大打擊。 「尤其是大型研究所。他們是自負盈虧的,全部收入來源就是研究分倉收入。小研究所沒有獨立地位,只是券商其他業務的補助,還可以有其他的業務供養。」該人 士稱,此次對小研究所的衝擊不像對大研究所那樣大。部分大券商研究所或遭遇到30%-50%的分倉收入的萎縮。

  「牛市中,誰研究報告賣的好,誰牛;熊市中,誰銷售好,誰牛。」銀河證券營業部人士表示。

  由此,券商研究在熊市窘境中衍生出種種怪相亦不足為奇。為當選「金牌分析師」不惜花大力氣拉選票,為討好基金公司而出的「泳裝秀」「美女早餐秀」等等,令業內人士不齒之餘,唏噓不已。

明暗利益鏈

  根據2006年1月1日起實施的新《證券法》,「進入證券交易所參與集中交易的,必須是證券交易所的會員」,證券交易所會員的資格則必須是經中國證監會批准設立、具有法人資格、依法可從事證券交易及相關業務並取得證券交易所會籍的證券公司。

  業內人士表示,在境外成熟資本市場,由於混業經營的原因,並非只有投資銀行才擁有交易席位,但相當數量的基金公司並不直接在交易所購買席位,而是通過大型投資銀行進行交易。

  中國的基金管理公司設立之初,控股股東均為證券公司,因此當時的基金公司利益完全統一在其控股證券公司之下,監管層設計的交易架構也更側重考慮 證券公司的發展壯大,防止證券公司僅僅成為中小散戶的交易平台,而是成為包括基金公司、保險公司等大型機構投資者的交易平台,因此證券交易所的會員只有證 券公司有資格獲得。基金公司、保險公司不能成為交易會員,也就無權購買會員席位進行交易,得從證券公司租賃席位交易。

  2005年底,九家保險公司被特批擁有自有席位,但由於保險機構並非交易所會員,擁有自有席位悖於《證券法》規定。去年8月和11月,滬深交易 所和中國證券登記結算有限責任公司先後發文,要求保險機構最遲須於2014年底前徹底退出自有席位,改為租用券商席位或者委託券商進行證券交易。

  基金公司沒有交易所會員席位在A股市場是交易規則之一,這一制度設計延續12年,基金公司與證券公司之間形成了完整的利益鏈條。

  表面上,證券公司幫助基金公司銷售基金和提供研究報告,基金公司則據券商的銷售業績和研報水平進行交易分倉安排。但是據業內人士介紹,整個利益鏈包涵更多內容。

  「一般說來,基金公司會先建倉,然後由券商出配合的研究報告,之後券商自營、資管、基金公司之間呼應配合。」某基金公司人士透露,「當然這都是私下的行為。」

  美林國際研究部門一位人士表示,外資券商同樣存在分倉模式,在今年行情低迷背景下,美林經紀業務收入下降了30%,「殃及池魚,公司研究部門今年的年終獎已經泡湯了」。

  該人士表示,目前券商基金通行的分倉模式源於歐美。歐美國家以「軟美元」(soft dollar)即證券互惠行為,來稱呼基金經理與經紀商之間的行為。

  不過,各國對「軟美元」有較為詳細的規定限制,在保護基金經理投資行為的同時,防範腐敗侵害投資人利益。

  在美國,為遵守監管當局制定的規則和防止價格惡性競爭,類似證券公司這樣的經紀商通常都會保持穩定的交易佣金水平,但為了吸引像基金公司、資管 公司等大客戶來進行交易,往往私下裡為客戶提供一定的優惠,如提供研究報告及其他優惠等。這種優惠一般採取非現金形式,因此,被稱為「軟美元」。

  「軟美元」是相對於「硬美元」來說的,「軟美元」是指基金管理人使用經紀業務為條件來獲取經紀商提供的研究服務或其它服務。美國《1934年證券法修正案》推出了關於「軟美元」交易「安全港」的規定,為正常的基金「軟美元交易」提供了避風港,保證了基金管理人的權益。

  「實際上各國都有類似的交易。」華泰柏瑞總經理韓勇表示,為使投資經理人能準確判斷某一研究成果或者服務是否屬於「軟美元」標準所規定的範圍, 美國監管層制定了相關行動指引,並規定了詳細的判斷標準和步驟,據此,投資人可較為精確地進行判斷,進而確定是否能用客戶的經紀費用來購買此研究成果或服 務。■