人民幣貶值,內地航空公司有難

來源: http://www.securities.sunifg.com/component/analyses/stockanalysis/647

人民幣貶值,內地航空公司有難

2014-05-21

踏入2014年後,人民幣走勢近乎只跌不升。今年起計,至今其累計跌幅稍逾3%,人民幣轉弱嚇窒不少炒家之餘,最慘應該要數到內地的航空股。大家需知道,中國航空公司會借美元買飛機,其美元債務水平甚高。假如,人民幣日後持續貶值的話,航空公司將來不但變相償還更多的美元債務外,在報表上也會出現大量匯兌虧損。集合以上不利因素,看來內地航空股應該有排煩。

筆者作了一個粗略估計,以2013年底止三間航空公司的淨美元負債為基準,去推測2014年受人民幣貶值帶來的匯兌虧損影響。結果,至目前人民幣下跌約3%計,國航的匯兌虧損約22.6億元人民幣(下同);南航的匯兌虧損約26.6億元人民幣;東航的匯兌虧損約16.4億元。

總的來說,此巨大虧損足以令三家飛機企業於2014年的業績見紅,但問題在於如何去判斷未來7個月人民幣的未來走勢才是最關鍵,這亦是最有力為三間航空公司的全年成績作一個較有說服力的定論。


資料來源:2013年公司年報


預計匯兌損失 - 人民幣下跌幅度1%-5%

資料來源:太陽國際研究部


坊間流行利用M2/GDP比率去評估人民幣的走勢,原理是透過M2的增速去量度印鈔的速度。根據IMF數據顯示,香港的M2/GDP比率高達3.4倍,中國的M2/GDP比率約1.9倍,而近年大量印鈔的日本及美國,其M2/GDP比率分別錄得2.4倍及0.9倍。數據上,香港竟然是印鈔之冠,實在令筆者懷疑以M2來衡量印鈔速度的可信性。因此,從理論和實踐的角度看,指責中國貨幣超發更是沒有多少根據。

中國的M2/GDP比率較高,只是因為中國主要以銀行為主要融資渠道,不像發達國家,它們可以利用發行債券及發行股本方式去集資,那種金融工具未被統計在M2中。另外,各個經濟體對M2的需求有差別、各國人民的儲蓄習慣也不同,都會影響各國的M2/GDP水平。因此,簡單化地進行國別比較是不適宜的。


各國M2/GDP比率


資料來源:IMF


以上,我只想引証以M2/GDP比率去估計人民幣未來走勢,似乎不太合理。反之,中央為打擊投機而出手,從而令人民幣眨值,此一說法看似更有說服力。事實上,一個貨幣只升不跌,炒風勢成。如此興波作浪,人民幣匯改可會阻力重重,還會牽連金融市場,情況惡化甚至可能引發金融系統性風險。

既然中央只是想嚇退炒家,中短線只需要為維持上落格局,目標已可達到,減低升跌波幅,足以令投機者感覺乏味。有些人說眨值會持續,筆者也不同意,單邊跌也會令炒家有機可成,故認為未來人民幣只會在3%波幅之間上落,但又不致於可重返年初水平。既然如此,在不預期人民幣回升的大前題下,航空股短期內不會受大眾歡迎,等到下年才開始重新考慮也不遲。

 

(本人為證監會持牌人,申報於本文章刊登之時,並沒持有此股票。) 

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中俄簽天然氣大刁簡評

來源: http://www.securities.sunifg.com/component/analyses/stockanalysis/651

中俄簽天然氣大刁簡評

2014-05-23

經歷了10年拉鋸戰後,前日中俄雙方終於就天然氣談判塵埃落定。從2018年起,俄羅斯將通過中俄天然氣管道東線向內地供氣,最終達到每年380億立方米,合約為期30年。

備受關註的天然氣定價並未揭盅,惟筆者粗略估計,按報導指總交易金額預期4,000億美元(約2.5萬億人民幣),假如30年平均供氣量300-350億立方米,折合每立方米約0.38-0.44美元(約2.38-2.75人民幣)。就2013年6月發改委調高了一次天然氣門站價格之後,全國平均門站價格為每立方米1.95元人民幣。這次中俄雙方的合作,勢將拉高中國天然氣的成本,燃氣提價也是可預見。初步看,燃氣漲價對上遊勘探業務最有利,下遊運營商可能較吃虧,中遊如管道及運輸業務可受益於天然氣供應量及需求上升。

根據國家發改委2013年天然氣運行簡況指出,全年天然氣產量1,210億立方米,同比增長9.8%;天然氣進口量534億立方米,增長25.6%;天然氣表觀消費量1,692億立方米,增長12.9%。由上述數據反映了,2013年中國天然氣的供求只是達到平衡點而已。隨著中國各地加速了「煤改氣」,國內對天然氣的需求勢必猛增。長此下去,筆者預計天然氣的供需缺口日益加大的可能性很高。而國內供應緊缺,中俄協議或只可解決部分需求的缺口,但還要等到2018年才實施。因此,中國短期內需要更多的依賴,加快從國外進口幾乎是可以預見。

國內天然氣市場目前處於求過於供,理應對燃氣公司看高一線。只可惜,大部分此類股份的估值實在太貴。普遍來說,國內較具規模的燃氣商之市盈率25-38倍不等,投資者可先行等待整固出現,若其市盈率回落至18-20倍時才作出吸納似乎較合理。

 

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巴菲特不參與比亞迪(01211.HK)配售的理由

來源: http://www.securities.sunifg.com/component/analyses/stockanalysis/657

巴菲特不參與比亞迪(01211.HK)配售的理由

2014-05-26

比亞迪(01211.HK)以每股35.00元配售H股,集資42.66億元。以今次配售規模計算,配售股份佔經擴大已發行H股數目的13.32%及已發行股份總數的4.92%,配售所得則會用於發展用途。

的確,集團早已出現「缺水」的跡象,抽水不屬於意料之外。若果,從其流動比率及負責比率一看,你我都會大吃一驚,並會懷疑這間電動車企業是否站在破產的邊緣。從下圖看,公司的流動比率一年跌過低一年,截至去年底止僅錄得0.69倍;其資本負債比率則升至94%的高位,兩個財務指標皆在股神巴菲特入股的兩年後迅速走樣。


資料來源:2013年公司年報

巴菲特不參與今次配售,明顯是他認為股份沒有足夠的折讓,此水平(每股35.00元)作出投資,乃是屬於「不抵買」。筆者實在太瞭解這位先知,在卡夫收購吉百利一案中,他質疑卡夫以發行股票融資的方式收購,並認為這筆交易「不劃算」。巴菲特肯定意識到,當時卡夫的估值被低估了,所以才故意並高調表示自己不願意看到這筆生意成交。如今,比亞迪以35元折讓價賣予別人,眼看巴郡的持股量被攤薄也不出手,就連半句聲也沒有。其實,整件事情已很清晰,他認為接收的人收下的不是便宜貨吧。

無論如何,公司集資完成後,由於籌得的金額比例上不大,其流動比率及負責比率只能改善少許,做到的只是止渴效果。然而,市場人士竟然為比亞迪成功抽水歡喜若狂,並認為這次集資行動將可紓緩比亞迪在資金流動性方面的疑慮,我實在看不通,你們呢﹖

筆者不敢去反駁巴菲特及查理萬格兩位投資巨人的眼光,比亞迪最終可能是一間相當出色的企業,惟以估值的角度去考慮,公司的價值相對上偏高,加上財政狀況不佳,故暫且找不到任何借口去建議讀者持有這家電動車的明日之星。投資者必須緊記,一間好公司不代表是一個好的投資機會,相反一間劣勢公司也不代表它是不好的投資機會,決定是一個好的投資機會與否,還需要考核其估值才是整件事的根本。

 

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