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$中環股份(SZ002129)$
隆基VS中環VS卡姆丹克(一)

對於長期和投資跟蹤光伏企業的投資人來說,A股市場上光伏行業開始熱絡起來,而以前作為配角的單晶制造企業開始慢慢被大家熟知。

隆基股份的老總,近一兩年不斷穿梭於各大機構行業研討會,推銷自己的企業,號稱自己代表了行業技術方向,已經成為全球單晶矽產品的龍頭,其它企業無法撼動其地位,而各大賣方機構的研究報告十有八九也是在單晶矽企業中推薦隆基,各機構分批紮堆進入,其股價也從最低點上漲了超過3倍,而且大有不停歇的勢頭。

而與此同時,另外一家與國外巨頭合資在國內大規模建設光伏電站並號稱要做出4毛錢發電成本的老牌國營企業中環股份,卻備受冷落和質疑,不但同期股價漲幅遠遠小於隆基,還曾兩次增發失敗,推薦的賣方只有那麽一兩家,老總在資本市場“出臺”的頻率也遠遠不及紅牌的隆基老總。最令二級市場投資人詬病的是去年短期快速沖高後,被某重倉機構和天津市某國企持有者大手筆減持,導致股價迅速腰斬,二級市場人士帳面損失不小,加劇了對於該公司的質疑聲。

與二級市場股價截然相反的是,中環股份這兩年在業務上卻高調得多:先是2012年行業低谷時,與國際知名企業美國高效光伏生產運營商SunPower達成戰略合作協議,在中國內蒙古共同開發建設全球最大GW光伏電站;隨後在2013年成立了四方合作的合資能源公司華夏聚光,共同開發國內光伏資源;又在2014年再度出手,在光照條件非常出色的四川阿壩州與包括SunPower和本地國資投資巨頭以及國網分公司共同開發3G高效生態光伏電站。如此大的動作,資本市場應者廖廖,除了一些長期看好的投資人以外,包括實業領域不斷質疑中環技術的真實性者眾多,認為是“放衛星”,“不可能”,“為了圈錢講故事”。

本人從幾年來收集的一些公開和非公開的機構調研報告、賣方研究報告、公司電話會議記錄、路演報告中,選出企業管理層在過去的一些主要觀點和少量機構調研的看法,按照時間順序,橫向縱向作了個梳理,從另外一個側面來觀察企業,也許你會得出不一樣的結論。對比公司除了隆基、中環,還包括一家在香港上市的民企光伏公司卡姆丹克。

本報告僅作內部交流,不做投資決策之用。若有損失,概不負責。



隆基股份

2012/8/31 機構調研

L: 從7、8月份來看,我們維持滿產狀態,但是在接下來,因為市場現在面臨著比較大的不確定因素,包括中國的多晶矽對歐盟和日韓的“雙反”,以及歐盟對中國電池進行反傾銷的風險,這兩塊大概會在9月份比較明朗化一點,所以現在整體市場上,確實存在著比較大的不確定性,接下來,包括9月份和四季度是否還能夠維持滿產狀態,可能有待於市場幾個貿易摩擦的結論而發生變化,從目前來看,還不能完全不確定。(謹慎,看不清大勢發展)

SunPower這方面的情況是,我們已經進入到中期的供應,實際上是下半年,我們還是努力在這方面開創出一個理念吧,畢竟他對我們這種的成本的控制能力還是十分感興趣的,我們還是在緊密的配合當中。(2012年就在與SPWR談合作供應矽片,應該是N型,但兩年以後依然沒有獲得認證,也就是說過去兩年其N型片品質沒有獲得認可)

近期主要做金剛石線的工作,目前已經開始批量,還是對海外的客戶在供金剛石線切割的矽片,在我們的生產線,我們可以成功切出來130微米的矽片,目前常規的都是200±20微米,那麽每公斤的矽棒可以多產出25%矽片。(兩年之後,金剛線產能多少?)


2013/1/16 機構調研

問:N型矽這塊,公司現在SunPower的認證進行得怎麽樣了?今年是否能拿到訂單?

答:中期認證已經通過,40K片?2季度末我們可能拿到訂單。(隆基老板一貫自信風格,常說第一、巨頭、唯一,與事實並不符。)

Sunpower則不同,第一SunPower走的薄片化路線,第二就是生產是按照一版一版的走,生產效率不會因為矽片尺寸降低。

現在我們是國內唯一。(?)我們現在有10幾臺的金鋼線切割機的廠家,每個月給韓國,臺灣供應接近300萬片金剛石線切割的矽片;2013年規劃,今年我們新增的72臺設備中,有48臺是金鋼線專用切割,原來42臺PV600改造成金剛石線切割。今年年底我們3800萬片/月產能里,我們1900萬片(一半)的產能是金鋼線切割的,大概占到50%。(作為業界人士,不可能不知道中環已經開始實施的多線金剛線生產)


2013/5 機構調研

三洋和sunpower的產能擴張沒有按他們的進度在擴,對新供應商的需求較弱,所以進展較為緩慢。(自己認證無進展是因為外方進度慢?)

國內的競爭者主要是晶龍、卡姆丹克、陽光能源。(為何不提中環?公司人員似乎常去內蒙中環廠區冒名參觀取經。)


2013/9  機構行業研討會

L:如果批量化生產的話,N 型矽片的成本與P 型矽片的成本差異並不是很大,差異主要是N 型矽片對原材料的要求要高一些。目前高品質的多晶矽由於產能過剩,所以購買價格不比一般多晶矽的價格貴,價格差不多。

  中環等公司只是將 N 型產品作為公司的一個盈利產品看待,短期帶來高收益,但是隆基是期望能夠通過過程工藝的改進,使N 型矽片更容易被客戶接受,讓客戶覺得N 型產品是未來能實現價值最大化的產品,所以站的高度不一樣。(L常常主觀貶低競爭對手)

 在產品認證方面,與Sunpower 的認證過程不是很順利。由於Sunpower 對供應商的要求過細,甚至對使用什麽型號和哪家生產的生產設備有要求,這個是隆基所不能接收的。而中環相比而言是更加配合Sunpower 的認證工作。雖然國內中環、卡姆丹克等已進入Sunpower 的體系,但是隆基表示壓力不大,應為在成本方面,隆基比中環低5%,比卡姆丹克低10%+。(一年多之後,公開承認認證失敗,但原因歸咎於外方對設備的要求過苛刻,其實質卻是現有隆基低成本的設備無法做出高品質的N型單晶片。)

  在生產設備方面,N 型矽片對晶體結構(如缺陷)的要求要遠高於P 型,幾乎到達半導體工藝,從目前來看,沒有一個技術路線能夠繞過CZ、FZ。技術在P 型中無法推廣的,就更無法站N 型中應用。

  金剛線是未來的取代性技術。

  N 型單晶矽目前能夠商業化量產應用的,只有Sunpower 和三洋(被松下收購)。而國內量產化N型單晶矽,還有待時日。


2013/10 (賣方行業策略會PPT)

從目前已產業化的光伏電池轉換效率看,單晶電池尤其是N型路線具備明顯的效率優勢。95項專利及專利申請權、10項非專利技術(包括業內領先的橫向磁場拉晶技術、單晶改性技術、單晶爐熱屏技術、二次加料技術、金剛線切割技術等)。(開始宣傳N型優勢)


2014/4/30 機構調研

L:N型片業務:N型占比5%。目前註重推廣策略。盈利狀況與P型目前是差不多的。公司N型產品註重8英寸產品。新客戶在N型片上加強,明年可能會有放量。(基本沒有量產)

單晶供給增加相對較少,比較確定的是隆基1GW增加,卡姆丹克300MW。(還是閉口不談中環,而此時中環的單晶矽總產能已經2GW,不包括2014年計劃上馬的CFZ產能)

問:為什麽對於老客戶SunPower和三洋沒有大批量進去?

答:因為在認證過程中,SunPower要求指定設備,公司沒有辦法接受。三洋是日本企業,進入比較困難,現在在接觸。公司現在對6.5英寸N型矽片上有點猶豫。6.5和8寸的非矽成本(每W)相差30%,含矽相差18%,公司現在立足在8英寸上客戶的發展。(實質是只有SPWR要求6寸產品,而隆基無法達標)

L:公司在目前沒有打算從制造型企業轉向能源企業轉型。同心隆基30MW電站是個嘗試,公司想了解電站的融資和運營情況。目前還沒有計劃會擁有大量電站。(起步晚中環兩年,不敢大規模介入下遊)

  歐美的“雙反”對公司的影響很小。中國的多晶矽“雙反”對公司的影響比較大。