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本帖最後由 晗晨 於 2014-11-4 18:25 編輯

解讀:“一路一帶”全球大戰略下系統性機會投資邏輯
作者:張億東 紀雲濤

本周A股、港股基建交運板塊全線爆發,背後的邏輯是市場認為“中國版馬歇爾計劃”啟動,有望啟動海外基建浪潮,一個嶄新的至少有一個近1.12萬億美金市場大蛋糕展現在“中國制造”、“中國建造”的面前,《“一路一帶”全球大戰略下的系統性機會》深度報告一時間洛陽紙貴,格隆匯請到作者張億東為大家解讀中國“走出去”的大戰略下,“一路一帶”的系統性機會的投資思路和邏輯。

“一路一帶”的全球大戰略下的系統性的機會
(首席策略:張憶東)
今天重點講一下我們大力推薦的未來數年的戰略性機會——“一路一帶”的全球大戰略下的系統性的機會。本周我們會連續開【一路一帶】的專場電話會議,今天是我主講大的思路、邏輯,而交運首席紀雲濤會推薦相關的收益細分板塊和公司的機會。預告本周三【一路一帶】是建築專場電話會議,周四【一路一帶】是建材、鋼鐵有色專場電話會議,我都主持會議。另外,在上海的機構客戶,可參與周三茶話會【一路一帶全球大戰略下的系統投資機會】。


首先,介紹一下寫這個報告的背景,以及為什麽給報告起這麽一個題目?
這個報告從7月份我們就開始準備,從材料的收集、思考到寫作歷時了好幾個月,7月份我們寫了重要報告《福塔萊薩:中國版馬歇爾計劃的啟動點》,而10月24號中國為首的21國家在北京簽署《籌建亞投行備忘錄》之後,我們加快了報告撰寫的進度。因為10月24號亞洲基礎設施投資銀行的籌建,讓我們驚喜地看到了中國嶄新的大戰略和我們7月份報告的預判何其一致,也就是利用巨大的外匯儲備為支點,向全球輸出我們的資本、輸出我們的產能,實現共贏,把過去幾年大家擔憂和質疑的中國的過剩產能,向全球重新進行資源整合。但是,我們為什麽這次不在報告題目中在強調七月份報告的題目,因為,當初寫“中國版馬歇爾計劃”只是幫助大家理解,事實上只是形似而神不似,當初馬歇爾計劃是冷戰鐵幕下的產物,是對抗蘇聯為目的的,而中國輸出產能輸出資本是為了亞洲共贏、共富,如果重提馬歇爾計劃太敏感,會授人以柄,所以,中國絕對不會承認執行這種計劃的,所以,我們在考慮這個深度報告要推薦長達數年的戰略性機會時,就用更大視角,選擇《“一路一帶”的全球大戰略下的系統性的機會》。我們這次要強調的不是表面的噓頭,而是中國“走出去”的大戰略下的系統性機會,如果把中國比喻為一個企業,那麽這個企業是在二次創業,其中的機遇在資本市場上應該反映為風險溢價的系統性下降,中國制造和中國建築重新有了藍海、新需求。中國在過去幾年里,一直圍繞著內需在苦苦的進行轉型尋找道路。但是,很明顯現在以習主席為代表的這一屆新的領導,包括李克強最近在歐洲的一些出訪,都體現出利用國外的資源和國內的資源,兩個資源和兩個市場的整合,這是我首先交代一下這份報告的背景。

其次,為什麽我們選擇現在這個時間點來推薦“一路一帶”的系統性機會?

我們是這麽考慮的,一方面,A股市場需要新熱點、容納大規模資金的新熱點,現在的A股市場,經歷了大半年的行情演繹,特別是8月份之後的“金九銀十”行情,很多的熱點都已經被充分挖掘,已經到了審美疲勞的時候,但是同時,A股市場的賺錢效應剛開始吸引場外資金形成投資A股的樂觀預期,那麽,這個時候就需要有一個更大的、更全面、更持續的戰略性機會來吸引存量社會財富源源不斷地向A股市場的配置,這個機會一定是系統性的,容納多個行業;另一方面,從時間點的角度來說,“一路一帶”系統性機會恰逢其時,因為11月5、6號APEC會議, APEC會議之後有一個東盟峰會,東盟峰會之後11月15號舉行布里斯班G20峰會。“一路一帶”大戰略是生逢其時,在近期將要召開的一些重大的國際會議上,“一路一帶”的大戰略將會從過去兩年的萌芽構建狀態,到現在可以鮮明的提出來,而這個提出來之後我們認為在明後數年“一路一帶”全球大戰略會將進入一個加速期。


第三,“一路一帶”這個全球大戰略如何展開?其核心是中國資本輸出戰略、共贏共富戰略
(1)先從海外需求來看,“一路一帶”這個全球大戰略恰逢其時,有望啟動海外基建浪潮。08年次貸危機之後,特別是11年歐債危機之後,IMF指導性的財政政策思路剛開始用的是跟97年東南亞金融危機的時候一樣的就是緊縮,然而,這一教條主義的財政緊縮救助思路,在當下,卻遭受到了廣泛的質疑:經濟已經處於深度蕭條之時,還要再加上財政緊箍咒,這無疑於在政治上選擇自殺。我們很敏感的判斷出IMF開始轉向從近期的14年10月份《世界經濟展望(World Economic Outlook)》里的第三章,專題探討了《是不是到大力發展基礎設施的時候了?公共投資的宏觀經濟效應》轉向認為那些新興和欠發達的國家基礎設施需求很旺盛但是依然比較落後和貧窮的,正是大力發展基礎設施建設的時候。而美國、歐洲的基礎設施建設也需要更新,他們的基建的投入是遠遠不足的。因此,海外擁有基建的大蛋糕,特別是當下新興市場經濟體仍然面臨著普遍的公共基礎設施不足,如果經過精細計算的基建項目投資從而打破瓶頸,就能充分發揮這些國家的比較優勢,從而拉動全球經濟增長。(2)然後,我們在看誰有能力並且願意出錢來撬動這個大需求?中國!中國擁有足夠的財富,我們擁有全球最多的外匯儲備,我們擁有全球最強的基建能力、裝備制造能力,是名副其實的世界工廠,但是,是這些相對先進的產能相對於中國的內需基建又是“過剩”的。因此,當國內政局穩定、經濟轉型步入平穩狀態之後,中國就有強烈地意願推進資本輸出的戰略,推進亞太、非洲、拉美等新興市場的基礎設施建設,實現雙贏、共富。今年7月,金磚五國在巴西福塔萊薩宣布成立“金磚國家開發銀行”,同時建立了“金磚國家應急儲備安排”,是標誌性的一個事件。如果認為金磚國家開發銀行是啟動了中國資本輸出的全球化戰略,那麽今年的10月24號亞洲基礎設施投資銀行(AIIB)的籌建則使得中國資本輸出戰略進入加速推進的階段,使得“一帶一路”戰略正式進入雙翼展翅齊飛的階段。

(3)為什麽我們將“一路一帶”看做一個戰略性的投資機會?市場究竟有多大?讓我們從AIIB說起,以中國為主導的《籌建亞投行備忘錄》在北京簽署,包括中國、印度、哈薩克斯坦、科威特、老撾、馬來西亞、蒙古國、緬甸、尼泊爾、阿曼、巴基斯坦、菲律賓、卡塔爾、新加坡、斯里蘭卡、泰國、烏茲別克斯坦、孟加拉國、文萊、柬埔寨和越南共21個國家,AIIB法定的資本金是1000億美金,中國最多股權占比為50%,在2015年底前投入運作,AIIB將成為中國通過走出去戰略進行資本輸出的平臺。我們估算了當前除中國以外的20個AIIB成員國家的2012年固定資本投資金額和占GDP比率,緬甸和烏茲別克斯坦沒有數據,我們發現其他18國相加的2012年固定資產投資總金額為1.12萬億美元,約占當年中國總固定資本形成30%;而除了卡塔爾、印度、蒙古、越南之外,其他國家固定資本形成占GDP比重仍然不足30%,考慮到人均資本存量仍在低位,未來這些國家的固定資本形成無論從絕對規模和比率來看,都有巨大的再推進過程。現在這麽一個嶄新的大蛋糕展現在眼前,至少有一個近1.12萬億美金的大市場,並且這個市場每年的增速都在擴張,這就相當於6-8萬億的人民幣的一個大蛋糕展現在“中國制造”、“中國建造”的面前,根據中國自身的經驗,要致富先修路,一旦這些新興市場的基礎設施建設完善,相應的產業轉移、中國商品的市場也相應地擴大,實現共贏。我們認為,由於中國巨大的外匯儲備撬動海外的基建需求提供資金來源,並且中國能夠提供全球最強的建造能力、建築老公的保障,所以,最受益的是中國的基建產業和制造業的鏈條,那麽“中國制造”、“中國建造”相關產業的彈性將恢複。

(4)“一路一帶”對於行情的影響。打個比方來說,“一路一帶”就是中國一路帶著小夥伴玩,A股市場上“一路一帶”一路帶著大盤指數玩。一方面,“一路一帶”所代表的全球化戰略,是中國新一代領導人主動有所作為的走出去戰略,能夠顯著提升海內外對於中國“二次創業”的信心,降低A股市場的風險溢價。過去三十年,中國對外是韜光隱晦,有所不為,更強調國內改革和建設,而毛時代則是外政威武、內部文革。現在,中國新一代領導人內外兼修,對內加快轉型,對外推進“先富帶後富”、參與國際新規則的建立,充分利用中國龐大巨大的外匯儲備,利用中國優勢的制造能力來帶動新興市場走向共同富裕。“一路一帶”涉及的主要是亞洲,21世紀海上絲綢之路主要是中國和東盟的共贏互利戰略,而絲綢之路經濟帶涉及的主要是中亞並輻射到南亞和中東,這些區域有很強的資源能力和廣闊的基礎建設的空間,和中國有較強的互補性。另一方面,傳統產業特別是指數權重型的板塊有了新活力。以往,A股的投資者認為由於投資增速下降,中國的鐵路、公路、基建等這些“鐵公基”產業已經過剩了、衰敗、再也無法翻身了。但是“一路一帶”帶來的藍海需求打破了中國A股市場近3年的偏見,因為過去三年大家都一邊倒地推崇“中國創造”,推崇新興產業、輕資產;一邊倒地拋棄“中國制造”和“中國建造”,認為相關的行業比如建築、機械、鋼鐵、水泥、建材、交運都是過剩產能、死路一條,被踩在腳下再也沒有前途了。但是,當“一路一帶”這個嶄新的全球化戰略開始落實之後,我們認為,A股市場將進入“中國創造”和“中國制造”比翼齊飛的系統性行情階段。以後數年,中國資本輸出的全球化戰略是一個系統性的工程,有利於人民幣國際化,“過剩”產能的消化和轉移,就像日本上世紀80、90年代利用亞洲開發銀行以及日本的銀團貸款來參與中國的基礎設施建設一樣,不只是金融業受益於有效貸款需求,配套的建築承包商、工程機械、物流、鋼鐵等配套也全面受益。那麽,此次“一路一帶”戰略和人民幣國際化戰略相輔相成,都是中國一個重要的走出去的戰略的重要組成部分, “一路一帶”以資本輸出去幫助這些欠發達的新興市場進行基礎設施建設,為了實現效率最大化,中國金融、基建承包商、電力設備、工程機械、鐵路設備、通信設備、物流等行業將全面受益,而這些都是容易帶動指數的上漲的權重型板塊,有助於行情從過去單單依靠“中國創造”題材型小股票牛市轉向系統性機會,對於明年指數的預期較今年更加樂觀。

(5)“一路一帶”行情的延續性?我認為,“一路一帶”不僅僅是一個主題性機會,更多的是個大戰略,是堪比“加入WTO”性質的普惠式機會、系統性機會。就像當年炒作WTO的行情很快就結束了而受益於WTO的產業升級則是長期走牛,因此,我們認為,“一路一帶”主題投資炒作可能就像一陣風一樣,起的很猛很快,數周之後也不排除退潮甚至會一地雞毛,但是,受益於“一路一帶”大戰略的系統性行情將可能繼續延續3-5年,是慢牛長牛,第一步是受益於風險偏好的提升而群體性提高估值,之後則要精細化地區分相關股票的實質性受益程度。另外,我們還是介紹一下,我們7月份報告所類比的馬歇爾計劃,其正式名稱為歐洲複興計劃,在1948年4月簽署,其目的在於幫助歐洲複興從而抵禦蘇聯的擴張,同時美國通過對外援助,避免了二戰後的經濟衰退。美國在當時面臨二戰後大量退伍軍人複員和軍用品產能過剩,因此二戰後1946-1948年股市低迷,投資者都在等待衰退的到來。馬歇爾計劃創造的需求模式,不僅啟動了全球特別是歐洲包括日本、韓國這些被二戰打成一堆廢墟的國度,啟動了全國經濟增長的黃金時代,而且美國的股市從此也進入一個將近20年的牛市。


最後,因為時間的關系,我簡要地介紹一下投資機會,具體請看我們的書面報告。

“一路一帶”的行情節奏是——從基本面的角度,慢牛長牛的角度來看行情的演變。理論上,在海外耕耘數年並有豐富的建築承包業務經驗的中國建築央企公司最先受益,最直接受益,海外發展有豐碩經驗,而且是國企,所以,有望最先拿到訂單,並且持續受益;其次,才是分包商,金融企業幫助融資;然後,采購鋼鐵、建材、工程機械、鐵路設備、電力設備、通信設備等等;甚至在這個過程中,考慮到中亞、南亞的“宗教極端主義、恐怖主義”盛行,相應的軍工、安保的需求也很大;最後,要致富先修路,修路之後有物流、貿易,港口將興盛,如此,“一路一帶”的行情也呈現長牛,並推進指數行情呈現系統性機會。但是,從A股市場的主題操作來看,會先炒看得見的再炒看不見的,因此,“一路一帶”的行情節奏是——先國內後國外,交運(港口、公路、鐵路、物流)為先鋒,中國建造承包、中國裝備制造為中軍主力,先提估值再看基本面業績,所以,在行情初期的特征是題材想象力+落後補漲。

“一路一帶”短期投資機會聚焦三條主線——看好投資品產業鏈的拐點性機遇。(1)資本輸出促進產業升級,推薦基建產業鏈、高鐵和核電。基建產業鏈特別關註具有海外業務的“中字頭”建築承包商、建材、工程機械等。(2)絲綢之路經濟帶地域首推新疆和陜西,相關領域的建築建材、鋼鐵有色、機械等基建產業鏈最受益,而作為歐亞大陸橋起點的江蘇的港口,因為是多題材共振也值得關註。作為陸上交運通道,“絲綢之路經濟帶”首先要打通西北五省的交通道路,新疆和陜西最有希望獲得實質性的中央財政資金、信貸等政策傾斜。新疆是絲綢之路的中國對外出口,且經濟發展水平低,基礎設施發展空間大;陜西是陸上絲綢之路的起點,政策出臺積極。(3)海上絲綢之路地域首推福建和廣西,行業推薦交運。福建的地理位置具有對臺交往的獨特優勢,且目前正在申請海西自貿區;廣西是我國唯一與東盟海陸相連的省,是海上絲綢之路中的“通道”和“門戶”,現代的“海上絲綢之路”將中國和東南亞國家臨海港口城市串起來,所屬地港口將直接受益。

具體的標的股票,後面請行業首席分析師進一步推薦。


“一路一帶”交運個股分析
(交運首席 紀雲濤)
去年是交運主題投資的春天,今年不但沒有春天衰減的跡象,反倒更像進入夏天,越來越熱。“一路一帶”憶東講的非常清楚,我也很認同,我們認為這屬於國家長期發展戰略,與上海自貿區、海西自貿區等區域性主題投資有所不同,隨著政策的明晰,投資跟上,對交運相關股票的業績貢獻也會得到驗證。對整個“一路一帶”交運受益公司的進行梳理,主要有兩條線:陸上絲綢之路與海上絲綢之路。

“陸上絲綢之路”的基建建設,在國內路段相對較少,更多是向西亞、中亞延伸,受益標的也略少。公路、鐵路是基建重點,考慮到其地廣人稀,自然環境相對惡劣,鐵路建設力度可能更大。從鐵路角度來講,A股上市公司中唯一受益標的是鐵龍物流,國內最大的鐵路特種集裝箱運營企業,同時鐵龍物流今年8月份受托管理成都-歐洲的亞歐物流班列,鐵龍物流已經先期成為 “陸上新絲綢之路”的受益者。另外,可以想象中亞西亞的基礎設施建設完畢後,會有大量的資源品出口和產成品進口的需求,從運輸路線來看,中國境內唯一一條橫穿東西的鐵路是隴海線,隴海線的出海口是連雲港。目前來看,這條鐵路連通中亞、西亞至歐洲後,將是陸上距離最短的鐵路線。目前13年連雲港的吞吐量只有6233萬噸,是國內的小港口。受宏觀經濟的影響,今年其吞吐量和業績有下滑。“一路一帶”可能帶來30%的固定資產投資增速,這些增量反映在物資進出口上,基數較小的連雲港將來面臨非常大的增量,受益程度更大。

“海上絲綢之路”涉及標的更廣泛,因為中國東部沿海港口離東南亞距離都不算遠。我們重點推薦兩個廣西標的,五洲交通和北部灣港。五洲交通是廣西唯一上市的物流企業,過去以高速公路經營為主,業績穩健,目前估值20倍左右。從中國與東盟合作開始,五洲交通開始向物流貿易轉型,2006年建設了中國東盟自由貿易區憑祥物流園,是廣西最大的物流園區,離越南只有8公里,未來有望發展為與東盟進行自由貿易的門戶型園區和平臺。受廣西自身經濟發展水平限制,公司過去的業績增速有限,未來,廣西是我國唯一與東盟海陸相連的核心區域,而坐擁西南地區東盟門戶的五洲交通將首先受益,想象空間大。另外一個標的北部灣港是廣西本地港口,北部灣港擁有北海港域、防城港域、欽州港域,也就是說,基本所有的廣西出海口都被整合到北部灣港,去年吞吐量為1.2億噸,與其它上市港口公司相比,北部灣港的體量並不大。只要海上絲綢之路的建設與東盟經濟深度融合能夠持續發生,北部港灣將面臨較大成長空間。

除此外,“海上絲綢之路”有兩個航運標的值得推薦:中遠航運和中海海盛。“一路一帶”是中國版的“馬歇爾計劃”,是中國對外資本輸出的戰略載體。中遠航運是全球最大的特種船運輸船隊,也是國內唯一的特種船航運上市公司,目前有200多萬載重噸,多集中在重吊船、半潛船、汽車船、多用途船,這些船基本是從事大型設備的載貨運輸,比如大型鋼結構、發電機組、鋼鐵水泥生產線,因為這些大型設備通過陸路來運輸的成本太高昂,最廉價的方式就是海運。如果未來中國確實在中亞、西亞、東南亞、中東地區進行基礎設施建設,中遠航運將是海上裝備和基建材料運輸的最受益標的。公司本身在航運股中估值較低,只有1.2倍PB,此外BDI(波羅的海幹散貨指數)最近在底部反彈,對公司有正面影響。長遠來看,公司內部有整合預期。

中海海盛關聯度略低,因為其是以海南省為基地的區域性公司,過去的主要業務是承運海南省進口的原材料物質,如原油、礦石、水泥等。放入投資標的考慮三個理由:首先,中海海盛是離東南亞基地最近的航運公司;同時,中海海盛是目前航運股中市值最小的公司,不到三十億;第三,中海海盛屬於中海集團下的相對不受市場關註的央企航運公司。綜上三點,我們認為,中海海盛可能在絲綢之路建設的背景下迎來比較大的發展機遇。同時,集團內部存在整合預期。

另外,鐵路通港,擁有廣闊貨源腹地的寧波港,作為出海口優勢明顯。

鐵龍物流、連雲港、五洲交通、北部灣港、中遠航運、中海海盛、寧波港是基於現有信息首批推薦的“一路一帶”交運標的,接下來我們還會對新的政策和綱領性文件進行緊密跟蹤。我們認為國內的港口、基建、高速公路公司未來也會有新的機會。從“一路一帶”的運營模式可以預見中國將來的對外基礎設施投資:我們出貸款,我們去幫忙建設,整個設備和基建材料也都是我們的,建設完畢後,中方會獲得這些基礎設施一段時間的使用權,比如,去年巴基斯坦、斯里蘭卡的一些港口就是采取這些模式。將來,國內這些類型的上市公司也有機會擺脫原來受所在地限制的經濟腹地,比如獲得海外港口的經營權,整個成長空間可以進一步打開。


【提問環節】

提問:連雲港基本面較差,是否有較大風險?
紀雲濤:連雲港的中報業績有大幅下滑,主要原因是港口建設在過去幾年有超常規的發展,特別是在礦石、原油碼頭方面,固定資產投資額度大,轉固後對成本沖擊影響大;從需求角度來考慮,中國和全球的大宗原材料需求疲軟,連雲港的需求增速只有1個百分點。同時,連雲港受南(寧波港)北(日照港)兩地競爭,需求和供給的雙重沖擊造成業績下滑。但是從“一路一帶”的主題角度來思考,隴海線是中國唯一一條橫貫東西的鐵路線,未來可直接與中亞、西亞接軌,無需再投入額外的鐵路建設。隴海線也比現有的亞歐鐵路通道(位於俄羅斯境內)陸路距離短2000公里、自然環境好很多。中亞、西亞大量的礦石、有色金屬、原油、天然氣資源,除了向中國輸送,未來也可以向亞洲其它地區輸送,比如日本、澳洲,甚至美國。隴海線的稀缺性是很明顯的,只是短期業績沖擊比較敏感。


提問:一路一帶的基礎設施建設具體的實施過程是怎樣的?
張憶東:一方面,不是中國一家在張羅這件事情。“一路一帶”戰略是全球化戰略,是中國和相關國家共贏共富的戰略,核心是中國的資本輸出和產能轉移以帶動相關國家基建,從大國博弈的角度,需要相關大國的支持,才能達到“天時地利人和”,現在看這一點沒有問題。絲綢之路經濟帶會涉及的大國,第一是俄國,中亞是俄國傳統勢力範圍,而絲綢之路經濟帶的概念2013年由國家主席習近平在哈薩克斯坦納紮爾巴耶夫大學演講時提出,根據上海合作組織的磋商慣例,至少俄羅斯是支持的或者不會從中作梗,特別是俄羅斯當前面對國際制裁的時候,對於“一路一帶”更加只能支持,如此,可以清除了中國在“前蘇聯”後院實現“共贏”;第二,美國,至少美國沒有明顯阻撓,美國的小夥伴菲律賓是亞洲基礎設施投資銀行的發起成員國就是一個例證;第三,根據AIIB其他18個發起國來看,印度和中亞都積極響應。我們判斷,後續為11月5、6號APEC會議, APEC會議之後有一個東盟峰會,東盟峰會之後11月15號舉行布里斯班G20峰會上,將積極推進“一路一帶”戰略。

另一方面,中國有能力、海外有需求,我們通過金磚貨幣體系和金磚開發銀行以及最新設立的亞洲基礎設施投資銀行(AIIB)為支點,利用中國大量的外匯儲備和龐大的制造產能來翹起“一路一帶”輻射範圍內的新興市場國家的巨大基建需求。根據AIIB其他18個發起國2012年固定資產投資總金額約占當年中國總固定資本形成30%,而除卡塔爾、印度、蒙古、越南之外,其他國家固定資本形成占GDP比重仍然不足30%,未來這些國家的固定資本形成無論從絕對規模和比率來看,都有巨大的再推進過程。也就是說,資金的來源主要是中國的外匯儲備,並引領其他新興市場夥伴國的資金;載體是金磚銀行和亞洲基礎設施投資銀行;基礎設施建設是中國企業積極參與承包、施工,基建設備和建材將采購中國,整個產業鏈帶來中國制造業迎來第二春。


張憶東:資本輸出給資本市場帶來的機會是系統性的,只是受益先後和大小的問題。理論上,在海外耕耘數年並有豐富的建築承包業務經驗的中國建築央企公司最先受益,最直接受益,海外發展有豐碩經驗,而且是國企,所以,有望最先拿到訂單,並且持續受益;其次,才是分包商,金融企業幫助融資;然後,采購鋼鐵、建材、工程機械、鐵路設備、電力設備、通信設備等等;甚至在這個過程中,考慮到中亞、南亞的“宗教極端主義、恐怖主義”盛行,相應的軍工、安保的需求也很大;最後,要致富先修路,修路之後有物流、貿易,港口將興盛。這是從基本面來看行情的演變。但是,從A股市場的主題操作來看,會先炒看得見的再炒看不見的,因此,“一路一帶”的行情節奏是——先國內後國外,交運(港口、公路、鐵路、物流)為先鋒,中國建造承包、中國裝備制造為中軍主力。(源自興業策略)