先要聲明一下,味皇上星期買了四環,決定不甚明智,買左之後有D後悔

四環保薦人摩根士丹利,瑞銀,大華,大致可以相信,核數師水記,亦可相信,律師事務所海問等記憶中似乎沒有太多不良記錄,上市前公司處於有現金無負債的情況,存貨亦無大變,可能排除做假數的的疑慮,而且現金流同盈利比較匹配,甚至沒有高估到盈利,由於現金累積增加,可能想像佢上市後會有較高的派息比率,另一個買入原因是四環素的名當如雷貫耳,上市目的單純是超高位套現

但買入後,味皇先發現其他博客的評價,特別係牛兄的幾篇

http://blog.yahoo.com/_GJZ5P5BBFIJTV4NHPQGUKEJFSQ/articles/21209
http://blog.yahoo.com/_GJZ5P5BBFIJTV4NHPQGUKEJFSQ/articles/21210

http://blog.yahoo.com/_GJZ5P5BBFIJTV4NHPQGUKEJFSQ/articles/21213

之後味皇在GOOGLE打四環查下,查到個係A股上市的ST四環,問題在於一個很好的公司很好的產品,要敗個ST出黎,要霸王先有咁本事,反過來說,有個咁的同系公司,管理能力好打有限

睇返呢間四環,2007年,即上市3年前的營業額只有2億幾,是一間蚊型公司,觀乎四環的產品,是心血管藥,同有名的四環素毫不相關,即是說在香港上市的部分,只不過是由母公司分拆出來的一個蚊型部門,不是賣抗生素的母公司,可以講掛母公司名號出來招搖撞騙,呢點同三一(631)一模一樣,不過三一賣的更垃圾一點

2007年,中國不是未解放,如果是一隻有效的名藥,2.8億幾營業額似乎偏少,2009中國不是大躍進,7億營業額似乎增加得太多,我想四環的成長沒有通過財務做假,估計是將母公司本來一早有的醫院客戶名義按比例每年撥比子公司來扮成長,比如未上市前母公司有100個客戶,子公司成立後撥10個比佢,母90子10,第二年撥20個,母70子30,第三年撥50,母20子80,這種手段是合法的,可以陰到人,我沒有說四環會咁做,但不排除呢個可能,不過比著我係佢我會做得出

上市後四環交稅交足,現金流沒有同盈利不匹配,味皇對其盈利還是比較相信的,毛利率成80%,由於產品原料99.X%是水,毛利達到此水平也不是冇可能,例如SK2之類都可以了,有人說營業額低市值高的公司不想買,這是基於少量的營業額可以輕易的偽造的社會常識,老生常談的經驗我們應該認真對待,但對於想一上市就要做假來說,我會選擇難度"新手"的德X,而不是"地獄"難度的XX咸,我會選招X保薦而不是搵西人保薦,基礎投資者會加D馬場霸權

由於四環全部股份都放在金融機構中,這似乎是非常大的問題,頖似的像中國動向等好似都冇好死的,公司冇問題,但股價特別能蟹的,考慮到瑞銀的慣常做法,一般上市後會有人要錢唔要貨,一邊出力狂推,一邊博命套現

2010年有現金58億,2011年只有31億,原因是用超溢價買左幾隻藥的專利,對於已有成熟的銷售網絡的公司來說,新產品的效益不是1+1=2,比如有同樣一樣產品在士多度賣同係PK度鋪貨效果是不同的,但效果直接是0的可能性也不排除,有31億無形資產,如果收購結果不好,將產生最多31億的撥備虧損,雖然收購用的是上市時的不義之財,但金額始終太大

營業額增加12億,毛利增10億,增長大部分來自收購回來,說明收購有效果,但是否能到預期的回報?始終風吹草動就會有大額減值,應收賬增加4億幾,應是收購回來的,那表示新增的10億毛利,有4億是未到手的,水份極多,但現金流表顯示,佢已經交足稅,冇理由未賺錢就先交定稅掛,最後收到數的機會大於50%,否則會有近1億的退稅,應付賬多14億,收購上期比左19億,尾數啱數

2011年有筆5.5億的市場推廣費,而2010年是600萬,不禁想起成龍代言的某牌子

四環好像不是國企,沒有必要全部股份都放在金融機構中,而且像三一咁將小贈品放入大禮盒的分拆手法,我質疑管理層沒有經營此公司的動力,就往績而言,佢地已經有間變左ST,似乎能力亦不一定具備,這就是味皇買左之後後悔的原因

醫藥同固定資產的關聯較少,因此味皇接受溢價購入,其盈利可升可跌,現象流上升的機會大,但減值唔敢包,今期的派息率並唔實際,下年唔減都偷笑

現價可能唔貴,但估值我都睇唔透,2010年資產淨值是實心的,資產淨值1.5,PB2=3,每股盈利0.154,PE17=2.62,平均2.8,但2011年資產淨值是空心的,有大筆無形資產,我冇本事估,上年四環3.5左右大手回購,估值不低於3.5?以盈利計,回購回報率5.5%,以派息計,回購回報率6.8%,幾十億收購的回報率應該不會低於回購,盈利多數唔會一下就走樣